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L'actualité des marchés financiers

Salve d'indicateurs macro et inflation

 

L'impact de la remontée des taux sur les "obligations gouvernementales sans risque"

 

Inversion de la courbe des taux, toujours plus

 

Tout le monde s'est mis du même côté du bateau

 

Marchés actions US : flat si l'on exclut les FANG

 

Masse monétaire, ne pas confondre stock et flux

 

Immobilier US, pause dans la baisse ?

· Actualité financière

Salve d'indicateurs macro et inflation

The Daily Shot : « États-Unis : L'indice PMI manufacturier de S&P Global repasse au-dessus de 50, signalant un rebond de l'industrie manufacturière américaine. Verrons-nous également un rebond de l'ISM Manufacturing PMI ce mois-ci ? »

Otavio (Tavi) Costa – Crescat Capital : « Alors que le taux de chômage reste inférieur à 4%, le nombre de pertes d'emplois permanents a commencé à augmenter de manière significative.

 

La dernière augmentation sur 2 mois a été aussi forte que lors de toutes les récessions survenues au cours des 30 dernières années.

 

La prévalence des licenciements dans les emplois mieux rémunérés a augmenté, entraînant une augmentation de la perte d'emplois permanents.

 

Il est important de souligner que la vigueur actuelle du marché du travail a été masquée par la demande continue de travailleurs pour occuper des emplois d'un niveau de compétence relativement inférieur.

Le marché du travail dans son ensemble n'est pas aussi sain qu'il y paraît. »

The Daily Shot : « Zone euro : Le PMI composite (manufacturier + services) est en croissance, tiré par les services. »

Andreas Steno Larsen : « Les prix des denrées alimentaires devraient baisser bientôt, sinon nous devons exprimer notre opinion plus largement ! »

Bloomberg : « Les données de ce matin étaient les pires des deux mondes, avec une croissance en baisse et une inflation en hausse. »

Mikael Sarwe – Nordea : « ECI : La croissance des salaires reste bien trop élevée pour un pivot de la Fed. »

Liz Ann Sonders – Charles Schwab & co : « L'indice PCE de base compris dans les chiffres du PIB du 1T23 a réaccéléré à +4,9 % (t/t ann.), ce qui, par rapport à la période pré-pandémique, est le plus rapide depuis les années 1980 »

L'impact de la remontée des taux sur les "obligations gouvernementales sans risque"

Gavekal : « Les obligations d'État à long terme de la zone euro ont subi d'énormes chutes de prix avec les hausses de taux d'intérêt de la Banque centrale européenne. Un indice d'obligations à échéance supérieure à 20 ans a chuté d'environ -47 % depuis décembre 2020. »

Inversion de la courbe des taux, toujours plus

Jim Reid – Deutsche Bank : « La semaine dernière environ, les craintes du marché se sont intensifiées à propos d'une autre lutte concernant le plafond de la dette américaine. Cela ressort de nombreuses mesures, y compris l'écart des rendements des bons du Trésor à 3 mois par rapport à leurs homologues à 1 mois. Normalement, ces deux ne divergent pas trop, et lorsqu'ils le font, c'est généralement lorsque la Fed augmente ou réduit les taux.

Mais la semaine dernière, cette courbe de rendement s'est régulièrement clôturée au-dessus de 150 points de base, ce que nous n'avons pas vu dans les données Bloomberg disponibles depuis 2001. Les taux des billets 3 mois se sont fortement redressés, car les investisseurs qui ont besoin de détenir des bons à court terme orientent leur demande vers une échéance plus courte qui semble à l'abri des risques de confrontation au plafond de la dette.

Dans sa dernière mise à jour du plafond de la dette, le stratège des taux de la DB, Steven Zeng, affirme que la date la plus probable pour un plafond atteint est toujours août, mais les scénarios stressés suggèrent que cela pourrait être fin juillet.

Il est vrai que les précédentes crises du plafond de la dette de la dernière décennie ont toutes été résolues avant la date x. Mais les investisseurs ne partagent pas pleinement cette confiance en ce moment. Un autre signe de cela peut être observé dans les swaps sur défaillance de crédit à 1 an pour les États-Unis. Le plus haut qu'ils avaient obtenu ces dernières années était juste avant la dernière échéance en 2011, avec un plus haut de clôture de 80 points de base. Mais à la clôture de lundi, cela avait grimpé à 140 points de base. Ce sont des marchés incroyablement étroits et illiquides, mais cela met en évidence les préoccupations.

La prochaine étape immédiate sera de voir si les républicains à la Chambre sont en mesure d'adopter un projet de loi cette semaine, comme l'a déclaré le président Kevin McCarthy. Cela ne passerait jamais le Sénat, mais serait une ouverture dans une négociation potentielle, démontrant ce qu'une majorité à la Chambre pourrait obtenir. Nous devrions également en savoir plus sur le x-date au cours des prochaines semaines. Par exemple, Steven écrit que la fin avril devrait coïncider avec le pic du solde de trésorerie du Trésor, et un niveau supérieur à 350 milliards de dollars serait positif et réduirait considérablement le risque d'un défaut en juin. Les paiements de l'impôt sur les sociétés du 15 juin seront également surveillés de près, car il s'agit de la dernière grande entrée de revenus avant la date x.

La note de Steven examine également ce qui se passe si le Congrès ne parvient pas à un accord avant la date x et les conséquences probables sur le marché. Cela pourrait être l'événement de marché déterminant de l'été, il sera donc bon d'être aussi informé que possible avant cela. »

Jurrien Timmer – Fidelity : « Pourquoi l'économie n'est-elle pas encore en récession ? La courbe des taux inversée a-t-elle perdu son pouvoir prophétique ? Peut-être qu'une formule différente est plus pertinente cette fois.

Pour tester ce point, jouons avec la courbe des taux en remplaçant le rendement des bons du Trésor à 3 mois par le taux des dépôts bancaires. Aujourd'hui, au lieu de la courbe de rendement la plus inversée depuis quatre décennies, nous avons l'une des courbes de rendement les plus raides de tous les temps.

Pourquoi le taux de dépôt bancaire ? Parce que : au cours du cycle actuel, les taux des dépôts bancaires ont été loin derrière le taux cible en hausse rapide des Fed Funds. La Fed est maintenant à 5%, alors que le taux moyen des dépôts bancaires n'est que de 0,5%. Et pour les méga banques, ce taux est plus proche de zéro.

Si la courbe des taux est une indication des marges nettes d'intérêt (NIM), alors il est logique qu'une courbe de taux inversée entraîne une érosion des NIM, et donc de la rentabilité, ce qui réduirait à son tour la volonté de prêter.

Le résultat serait un resserrement du crédit, qui est une caractéristique commune des récessions. C'est pourquoi nous pouvons généralement faire le lien d'une courbe de taux inversée à une récession. Mais ce n'est pas le cas, du moins pas encore.

Si les banques sont le moteur de l'économie et que les taux de dépôt ne représentent toujours qu'un dixième du taux directeur de la Fed, il n'est pas difficile d'illustrer pourquoi la courbe des taux profondément inversée d'aujourd'hui n'a pas (encore) le mordant qu'elle a habituellement.

Cela pourrait également expliquer la résilience des revenus et des bénéfices des entreprises. Je pense que les estimations de bénéfices vont baisser, mais le taux des dépôts bancaires est un argument raisonnable pour l'atterrissage en douceur que nous voyons jusqu'à présent. »

Marchés actions US : flat si l'on exclut les FANG

Game of Trades : « Moins de 35 % des actions ont surperformé le S&P 500 au cours des 20 derniers jours. La dernière fois que cela s'est produit, c'était pendant le sommet de la bulle Dot Com. »

Liz Ann Sonders – Charles Schwab & co : « Seuls 4 % des sociétés du S&P 500 ont atteint un nouveau sommet de 52 semaines (orange)… qui mérite d'être surveillé étant donné que le pourcentage a commencé à augmenter de manière significative après que les nouveaux marchés haussiers de 2002 et 2009 aient atteint environ 6 mois. »

Tout le monde s'est mis du même côté du bateau

Liz Ann Sonders – Charles Schwab & co : « Les grands spéculateurs/hedge funds ont de nouveau la plus grosse position short nette sur les contrats à terme S&P 500 depuis 2011 »

The Daily Shot : « Le positionnement des contrats à terme sur le S&P 500 est le plus baissier depuis plus d'une décennie. »

The Daily Shot : « Le VVIX (indice de volatilité implicite des options VIX) a augmenté alors même que VIX décline. Cela indique une demande accrue d'options d'achat VIX. »

The Daily Shot : « Taux : Le positionnement short net des investisseurs spéculatifs sur les contrats à terme sur taux d'intérêt est toujours proche des niveaux extrêmes. »

Masse monétaire, ne pas confondre stock et flux

The Daily Shot : « La masse monétaire américaine se contracte mais reste élevée en termes réels et en pourcentage du PIB. »

Jim Reid – Deutsche Bank : « Mardi a vu la publication des dernières données sur la masse monétaire M2 des États-Unis. Il a été montré qu'au cours de l'année qui s'est terminée en mars, la masse monétaire a chuté de -4%, ce qui est la plus forte baisse depuis les années 1930.

Beaucoup ont soulevé des inquiétudes à ce sujet, notamment depuis que les contractions monétaires précédentes ont généralement coïncidé ou ont conduit à de très mauvais résultats économiques. D'autre part, la contraction d'aujourd'hui survient à la suite de la plus forte expansion de la masse monétaire depuis la Seconde Guerre mondiale, et même avec la contraction, M2 est toujours bien au-dessus de sa tendance pré-Covid.

Dans le graphique, nous avons annoté les diverses paniques ou récessions bancaires qui ont coïncidé avec ces contractions monétaires, et certainement sur cette base, cela correspond à notre House View de longue date qui s'attend à une récession américaine plus tard cette année.

Cela dit, nous devons également garder à l'esprit que les deux derniers siècles ont vu une gamme d'arrangements monétaires différents souvent très différents d'aujourd'hui. Pour commencer, ce n'est qu'avec la Federal Reserve Act de 1913 que nous avons eu une banque centrale, créée à l'origine pour empêcher les nombreuses paniques bancaires et les régimes d’effondrement de masse monétaire que le graphique montre avant cela. Les faillites bancaires observées cette année montrent ce qu'une banque centrale peut faire pour empêcher les choses de dégénérer, puisque "seulement" 2 banques américaines ont fait faillite jusqu'à présent. Nous sommes également maintenant dans une ère de monnaie fiduciaire où la flexibilité d'intervention est massivement plus élevée. Pendant une grande partie de l'histoire de ce graphique, les systèmes monétaires rigides basés sur l'or auraient limité les réponses politiques.

Cela étant dit, le régime politique actuel rend une chute de la masse monétaire beaucoup plus rare, nous devrions donc à juste titre nous inquiéter. Cependant, pour le moment, cette baisse de la masse monétaire est une compensation pour une croissance extrême relative au covid et n'est pas comparable à certaines des observations historiques du passé. Cela ne signifie pas qu'il ne sera pas douloureux pour l'économie et les marchés dans les mois et les trimestres à venir, mais son origine est différente, tout comme l'ère politique dans laquelle il se produit et les réponses probables. »

Immobilier US, pause dans la baisse ?

Lyn Alden : « Les prix des maisons ont augmenté en février après sept mois de baisses consécutives. »

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