10 ans US > 4.60 % mais tout va bien, tout va bien.
Liz Young – SoFi : « Les taux nominaux des bons du Trésor à 10 ans sont supérieurs à 4,5 %, tandis que les taux réels sont de 2,17 % (magenta). Il est difficile d'imaginer que les taux montent davantage ou restent à ces niveaux sans que les valorisations des actions (bleu) ne baissent. Le risque de compression de multiple est en hausse... »
Barchart : « Les fonds spéculatifs continuent de vendre à découvert des bons du Trésor à des niveaux historiques, tandis que les gestionnaires d'actifs construisent leurs plus grandes positions longues jamais enregistrées ! »
Genevieve Roch-Decter, CFA : « Les fonds spéculatifs réduisent leur levier au rythme le plus rapide depuis le crash de 2020. JPMorgan indique que les ventes à découvert augmentent et le panier de Goldman Sachs contenant les actions les plus vendues à découvert a baissé de plus de 10% ce mois-ci. Ça fait réfléchir, n'est-ce pas ? Qu'est-ce qu'ils savent, que nous ne savons pas ? »
A quand le retour des smallcaps ?
Jurrien Timmer – Fidelity : « Si les actions sont entrées dans un nouveau marché haussier en octobre dernier, vous ne le sauriez jamais en regardant les petites capitalisations boursières : en fait, ce serait le début le plus faible jamais enregistré pour les petites capitalisations lors d'un nouveau marché haussier, ce qui n'est pas bon, étant donné que les petites capitalisations ont normalement de meilleures performances à la hausse. »
Samantha LaDuc : « Quand est-il sûr d'acheter à nouveau des petites capitalisations ? Pas avant que les spreads de crédit HY n'explosent !
Le Russell 2000 surperforme le S&P500 lorsque les spreads de rendement des obligations d'entreprises HY par rapport aux obligations du Trésor sont en baisse.
Actuellement, les écarts de rendement HY sont d'environ 4. Nous avons besoin qu'ils augmentent davantage pour vraiment envisager une période durable de surperformance des petites capitalisations. »
Les actions pointeraient en fait vers la récession à venir ?
Jim Reid – Deutsche Bank : « La question d'un atterrissage en douceur ou brutal continue d'être la plus importante pour les marchés en ce moment, étant donné l'impact considérable des récessions sur la performance des différents actifs.
L'un des principaux arguments en faveur de l'atterrissage en douceur est la solide performance des marchés actions cette année. Cela a assoupli les conditions financières, mais il est également légitime de noter qu'il est rare de voir une performance aussi solide des actions depuis le début de l'année si une récession n'est qu'à quelques mois d'arriver.
Cependant, sous la surface, les choses ne semblent pas aussi positives pour les actions. En fait, mardi soir, l'indice S&P 500 équipondéré est retourné en territoire négatif depuis le début de l'année. Autrement dit, la majorité des sociétés du S&P 500 affichent maintenant des performances négatives pour l'année.
Le graphique du jour examine ce qui s'est passé avec le S&P 500 (moyenne et fourchette haute/basse) au cours de toutes les périodes post-Seconde Guerre mondiale de l'année précédant le début d’une récession. Nous avons ensuite fait l'hypothèse qu'une récession aux États-Unis débuterait à la fin de 2023, puis avons superposé l'indice S&P 500 équipondéré depuis le début de l'année 2023. Nous avons indexé les lignes à 100 à trois mois avant le début d'une récession.
Pour toutes les années d'après-guerre, le S&P 500 réel affiche en moyenne une hausse de 8,6 % sur l'ensemble de l'année. Cependant, au cours de la période moyenne de 12 mois précédant une récession, l'indice a tendance à stagner jusqu'à quelques semaines avant le début de la récession, suivi de baisses au cours de la première moitié de la récession. Ainsi, historiquement, les actions donnent des indications sur une récession à venir.
Donc, en 2023, si l'on regarde le S&P 500 pondéré par la capitalisation boursière (+11,3 % depuis le début de l'année), il ne montre pas de signe normal de récession, grâce à un très petit nombre de très grandes sociétés technologiques à grande capitalisation. Cependant, la performance du S&P 500 équipondéré est entièrement conforme à ce que l'on pourrait attendre au cours d'une année de récession.
Est-ce de l'exploration de données ou un reflet plus fidèle de l'état actuel de l'économie ? »
La récession ne peut se prédire avec précision, mais...
Jim Reid – Deutsche Bank : « Dans l'étude, nous avons examiné les variables macroéconomiques courantes dans la période précédant les récessions. Dans le graphique d'aujourd'hui, nous nous concentrons sur cinq de ces variables, en examinant quatre des pays du G7 que nous avons étudiés dans l'ensemble de l'étude.
Le "taux de réussite" est le pourcentage de fois où ces événements se sont produits, puis ont conduit à une récession dans la période de temps spécifiée. Pour les États-Unis et le Royaume-Uni, nous couvrons les récessions depuis le milieu du XIXe siècle. Pour la France et l'Allemagne, la période remonte au début du XXe siècle.
Quelques points forts.
- Lorsque les taux à court terme aux États-Unis ont augmenté de 2,5 points de pourcentage sur une période glissante de 24 mois, il y a eu une récession dans environ 69% des cas dans les 36 mois qui ont suivi. Les États-Unis semblent être les plus sensibles aux taux d'intérêt parmi les pays de cet échantillon. Le Royaume-Uni, l'Allemagne et la France ont un taux de réussite d'environ 35 à 50% pour cette mesure. Le cycle économique des États-Unis a historiquement été plus marqué par des hauts et des bas que celui des autres pays du G7.
- L'économie américaine semble également être la plus sensible aux pics d'inflation. Dans 77% des cas où l'inflation aux États-Unis a augmenté de plus de 3 points de pourcentage sur une période glissante de 24 mois, il y a eu une récession dans les 36 mois qui ont suivi.
- Pour les mêmes mesures d'inflation, la France et le Royaume-Uni ont un taux de réussite de 30 à 40%. Par exemple, l'Allemagne est d'environ 35%, en partie parce que l'inflation a été moins fréquente au cours des 70 dernières années, jusqu'à ce cycle actuel. Il est donc moins probable que cela ait été la cause des relativement rares récessions que le pays a connues au fil du temps.
- En ce qui concerne les inversions de la courbe des taux (c'est-à-dire lorsque les taux à 10 ans passent en dessous des taux de base), les États-Unis ont à nouveau le taux de réussite le plus élevé à 74,1%. Et en se concentrant uniquement sur la période depuis la récession de 1953, ce taux monte à 79,9%. Les autres pays voient généralement un taux de réussite de 50 à 60%.
- En ce qui concerne le pétrole, à l'exception du Royaume-Uni, une augmentation de plus de 25% du prix sur une période de 12 mois a entraîné une récession dans 40 à 50% des cas dans les 24 mois pour ces pays.
- Des budgets plus stricts n'ont pas un taux de réussite aussi élevé en ce qui concerne les récessions. Au cours de notre période d'échantillonnage, les gouvernements ont généralement utilisé des déficits pour stimuler l'activité, mais ont eu du mal à inverser la tendance à moins que ce ne soit pendant la phase de reprise lorsque les déficits diminuent grâce à une croissance plus élevée (plutôt qu'à un resserrement actif). En tant que tel, la consolidation budgétaire n'a pas été une cause majeure des récessions, principalement parce qu'elle n'a que rarement été aussi forte ou aussi fréquente.
Le fait que rien de tout cela ne dépasse les 80% montre qu'il est impossible de prédire avec précision chaque récession en utilisant des déclencheurs macroéconomiques. Mais il est juste de dire que les plus significatifs ont été déclenchés au cours de ce cycle et que les États-Unis ont tendance à être historiquement plus sensibles à ces facteurs. »
La hausse de la dette implique qu'il faudra plus de planche à billet
Jim Reid – Deutsche Bank : « Depuis le début des années 1960, les rendements à 10 ans ont généralement suivi la croissance nominale du PIB lissée sur 10 ans. L'exception a été la période d'après la crise financière mondiale, marquée par une politique de répression financière qui a veillé à ce que les rendements restent inférieurs à la croissance nominale du PIB. Ainsi, nous nous rapprochons actuellement de la relation générale observée au cours des 60 dernières années, avec des rendements à 10 ans d'environ 4,5 %.
Cependant, la période de répression financière après la crise financière mondiale n'était rien comparée à la période d'après la Seconde Guerre mondiale, lorsque les rendements étaient parfois plus de 10 points de pourcentage inférieurs à la croissance nominale du PIB. Comme le montre toujours l'étude à long terme, c'était une période terrible pour détenir des titres à revenu fixe, avec 40 ans de baisses importantes en termes réels. Néanmoins, ces pertes réelles sur les titres à revenu fixe ont permis un important désendettement, la dette fédérale américaine détenue par le public passant de plus de 100 % du PIB à presque 20 %, aidée par les vents favorables d'une forte croissance de la productivité et de la démographie favorable. La même tendance était observable à l'échelle mondiale à l'époque, comme le montre le graphique, il y a eu un phénomène similaire après les pics de la dette à la suite de la guerre civile américaine et de la Première Guerre mondiale.
Si l'on avance rapidement jusqu'à aujourd'hui, la dette publique est de nouveau d'environ 100 %. Cependant, avec des déficits prévus entre 5 et 10 % selon les prévisions du CBO (jusqu'en 2053), cette fois-ci, la dette augmentera fortement au-dessus des niveaux de la Seconde Guerre mondiale pour atteindre des niveaux record, à moins que la relation entre la croissance et les rendements ne change.
Avec les rendements nominaux actuels égaux au PIB nominal, il n'y a actuellement pas de répression financière notable et aucune perspective de contrôler la montée de la dette, à moins que l'on ne pense que la croissance future du PIB nominal sera nettement plus élevée. Quoi qu’il en soit, les investisseurs pourraient exiger un rendement supplémentaire pour compenser la hausse de la dette en circulation, ce qui aggravera l'accumulation de la dette.
Ainsi, mes réflexions à long terme laissent penser que nous aurons besoin d'une forme quelconque de politique monétaire expansionniste à l'avenir, et ce, de manière importante, pour contrôler la hausse de la dette. Ou un important changement dans les dépenses publiques par rapport aux recettes. »
Euro, not good
Andreas Steno Larsen : « Je pensais que la fuite des dépôts était un phénomène propre aux États-Unis ? »
Jeroen Blokland : « En se basant sur les paiements internationaux effectués via SWIFT, nous assistons à une "dé-euroïsation" plutôt qu'à une "dédollarisation". La part de l'euro dans les paiements mondiaux SWIFT est passée de 38 % en début d'année à 23 %.
Est-ce que les systèmes SPFS de la Russie et CIPS de la Chine grignotent l'euro ?
D'ailleurs, la part de la Chine dans les paiements SWIFT a atteint un record de 3,47 % en août ! »
Ralentissement de l'inflation
Holger Zschaepitz- die Welt : « L'inflation en Allemagne a diminué plus que prévu : L'IPC de septembre est passé de 6,1 % en août à 4,5 %, le niveau le plus bas depuis février 2022, contre une estimation de 4,6 %. L'inflation de base, qui exclut les prix volatils de l'alimentation et de l'énergie, est passée à 4,6 % en septembre, contre 5,5 % en août, ce qui signifie que l'inflation de base est supérieure à l'inflation globale. »
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