Et 5 % maintenant !
The Kobeissi Letter : « Le taux du Trésor à 10 ans dépasse officiellement les 5,00 % pour la première fois depuis octobre 2023.
Les taux hypothécaires américains repassent au-dessus de 7 %. »
JustDario : « Si vous êtes fan de spectacles de feux d'artifice, celui-ci sera assurément épique - n'hésitez pas à commencer à faire chauffer le pop-corn »
Otavio (Tavi) Costa : « Le dollar américain approche de l'un de ses tests techniques les plus lourds de conséquences depuis des années.
Une cassure sous ce support pourrait marquer le début d'une baisse beaucoup plus large.
Si je devais choisir un mouvement de marché qui pourrait définir les prochaines années… ce serait celui-ci. »
Tim Hack : « Le dollar va maintenant subir un krach massif après que le monde aura réalisé que les États-Unis viennent de perdre leur hégémonie géostratégique sur l'économie mondiale via le contrôle des flux énergétiques, car ils n'ont désormais plus une part de marché pétrolier mondial suffisante pour agir en tant que garant du système occidental. L'inflation passera alors à deux chiffres, les États-Unis tentant de faire disparaître leur dette par une turbo-inflation. L'élite américaine utilisera cette fenêtre de tir, durant laquelle la Fed injectera massivement des liquidités dans le système pour soutenir les opérations militaires américaines sur tous les fronts, pour sortir du marché boursier lors de la dernière phase de compression et parier contre sa propre économie et sa propre monnaie. Dans ce processus, les taux obligataires américains connaîtront une explosion à la hausse et feront éclater la bulle de la dette. Le prix de l'or montera en flèche plus rapidement que jamais dans l'histoire de l'humanité. »
Lukas Ekwueme : « La dédollarisation en un graphique.
Le monde ne s'est pas réveillé un jour en voulant une alternative à l'USD...
C'est devenu une question de sécurité nationale.
Après l'instrumentalisation répétée du dollar, la Chine a lancé son alternative au système SWIFT/USD.
Depuis la saisie des réserves russes, les volumes de règlement en CNY ont doublé.
En un peu plus d'une décennie, les volumes du CIPS sont passés de pratiquement zéro à environ 7 000 milliards de dollars par mois.
Chaque instrumentalisation de l'USD a renforcé le besoin d'une alternative et accéléré l'adoption du CIPS et du yuan.
La politique américaine accélère la dédollarisation. »
SightBringer : « Je pense que la plus grande erreur est de s'attendre à ce que le problème de la dette américaine se termine par une « crise » cinématographique.
Le système a survécu en changeant l'unité dans laquelle la promesse est mesurée.
C'est pourquoi les gens peuvent avoir raison sur la tendance pendant quinze ans et sembler être en avance tout ce temps.
Les États-Unis doivent des dollars. Ils contrôlent le dollar. La résolution la plus probable n'est donc pas un défaut pur et simple. Il s'agit d'une longue séquence où les obligations nominales continuent d'être honorées tandis que la valeur réelle de ces obligations est discrètement réduite par l'inflation, les taux réels négatifs, la répression financière, l'inflation des actifs, le glissement fiscal et l'intervention politique périodique.
C'est pourquoi ce qui est « insoutenable » peut persister pendant des décennies.
La dette n'a pas besoin de disparaître.
C'est le sens du dollar qui peut disparaître à la place.
C'est la porte de sortie structurelle. »
Japon : vertical limit
he Macro Paper : « LE TAUX À COURT TERME DU JAPON DEVIENT VERTICAL.
Aujourd'hui, le taux obligataire japonais à 3 mois a atteint 1,25 %, son niveau le plus élevé en 31,5 ans.
Le taux japonais à 6 mois a atteint 1,34 %, son niveau le plus élevé en 31 ans.
Ce qui est vraiment surprenant ici, c'est que ces deux taux étaient négatifs il y a tout juste 2 ans, et maintenant ils grimpent en flèche comme si une crise obligataire était imminente. »
Lukas Ekwueme : « Les taux japonais s'envolent alors que les données sur l'inflation sont plus élevées que prévu :
IPP : +7,6 % en glissement annuel contre +7,4 % attendus
Prix à l'importation libellés en yens : +24,8 % en glissement annuel
Le Japon a souffert de la déflation pendant des décennies... Maintenant qu'ils ont enfin réussi à déclencher l'inflation, ils n'ont aucun moyen de l'arrêter. Ils ne peuvent pas relever les taux suffisamment haut pour combattre l'inflation sans faire exploser leur propre marché obligataire.
Alors que leur reste-t-il ? Vendre des bons du Trésor américain pour soutenir le yen, faisant ainsi exploser le marché des bons du Trésor américain... Ou attendre que Warsh imprime des dollars pour acheter des yens. Quoi qu'il en soit, nous ne possédons pas assez d'or pour ce qui s'en vient. »
Global Markets Investor : « C'EST ABSOLUMENT STUPÉFIANT :
Le Japon devrait payer un montant record de 16,59 billions de yens, soit 108 milliards de dollars, en intérêts sur la dette au cours de l'exercice fiscal 2027, soit le double du niveau observé au cours de l'exercice 2024.
Cela intervient alors que le taux des JGB à 10 ans a dépassé 3 % la semaine dernière pour la première fois depuis septembre 1996.
L'affaiblissement du yen et la hausse de l'inflation, inhabituels après des années de stagnation des prix, accentuent la pression sur la Banque du Japon pour qu'elle relève ses taux plus rapidement, le secrétaire américain au Trésor Scott Bessent ayant indiqué qu'il s'attendait à une mesure dès la semaine prochaine.
Dans le même temps, la volonté de la Première ministre Sanae Takaichi d'accroître les dépenses de relance alimente les inquiétudes des investisseurs quant au fait que les plans budgétaires du Japon posent un risque pour la stabilité financière, tant sur le plan intérieur qu'à l'étranger.
Cela a ravivé la surveillance du carry trade sur le yen, les prêts japonais aux emprunteurs étrangers ayant dépassé leur sommet de 2024, ce qui suggère que les flux transfrontaliers de capitaux japonais restent élevés.
Le « Short Yen » figure également parmi les 3 transactions les plus populaires au monde dans la dernière enquête auprès des gestionnaires de fonds de Bank of America.
Le fardeau de la dette du Japon entre en collision avec des taux plus élevés, une inflation en hausse et un carry trade mondial massif. Les conséquences pourraient s'étendre bien au-delà du Japon. »
UK : pas mieux
Albert Edwards : « Les taux britanniques à 30 ans sont à près de 6 %, au plus haut depuis mars 1998, juste avant la crise de LTCM. Le taux britannique à 10 ans est au plus haut depuis juillet 2007, avant vous savez quoi ! Bien qu'il s'agisse d'un mouvement mondial, ne vous y trompez pas, les politiques du Labour ont fait du Royaume-Uni une exception au sein du G7. Même Liz Truss n'a pas réussi cela ! »
Oui, il faudrait pouvoir monter les taux directeurs, mais est-ce bien réaliste ?
Charlie Bilello : « Les prix à la consommation aux États-Unis ont augmenté de 3,4 % au cours de l'année écoulée et de 4,1 % par an au cours des 5 dernières années.
L'inflation à 2 % est devenue un mythe.
Le moment d'agir était hier. La Fed doit relever ses taux la semaine prochaine. »
Charlie Bilello : « Le taux du Trésor à 2 ans de 4,56 % est désormais supérieur de 93 points de base au taux des fonds fédéraux (3,63 %).
Il s'agit de l'écart le plus important depuis novembre 2022.
La Fed était en retard sur la courbe à l'époque (« l'inflation est transitoire ») et elle est à nouveau en retard sur la courbe aujourd'hui. »
Global Markets Investor : « LA CRISE DE LA DETTE MONDIALE EN UN GRAPHIQUE :
La dette publique mondiale a bondi pour atteindre le niveau record de 109 000 milliards de dollars, soit ~95 % du PIB mondial.
Dans le même temps, la dette des entreprises a bondi à 179 000 milliards de dollars, également un sommet historique, équivalent à ~155 % du PIB mondial.
Cela porte la dette totale des États et des entreprises à près de 300 000 milliards de dollars, soit ~250 % du PIB mondial, seulement en dessous des niveaux de la crise de 2020.
Avant 2008, les principales économies affichaient des taux d'intérêt relativement élevés mais une dette bien plus faible, tandis que l'ère post-crise a combiné une dette en hausse rapide avec des taux ultra-bas et le soutien des banques centrales.
Ce régime est désormais en train de s'inverser, laissant les gouvernements à la fois avec une dette record et des coûts d'emprunt nettement plus élevés.
Les gouvernements et les entreprises se disputent de plus en plus le même réservoir d'épargne mondiale, forçant les investisseurs à exiger des taux plus élevés pour absorber l'offre croissante de dette.
Cela crée une dangereuse boucle de rétroaction, car des taux plus élevés augmentent le coût du service de la dette, aggravant les déficits budgétaires et forçant les gouvernements à emprunter encore plus, ce qui pousse les taux encore plus haut.
Rien n'arrête ce train. »
Daniel Lacalle : « Les obligations ne sont plus un actif sûr protégeant contre les corrections des marchés actions. »
Le sujet épineux des actions dans ce contexte
Lukas Ekwueme : « Juste avant le krach des dot-com de 2000, le S&P a rebondi de 12 % pour retrouver ses précédents plus-hauts... Ceux qui se sont positionnés au maximum à l'achat parce qu'« Internet est l'avenir » avaient raison, mais ont tout de même perdu 50 % au cours des 2 années suivantes.
Pour s'assurer que chaque dernier haussier reste investi (puis soit anéanti), nous avons eu 3 rebonds distincts de 20 % en marché baissier... Ce n'est qu'après que tout le monde a été complètement sorti du marché que nous avons touché un point bas en 2002.
Il a ensuite fallu environ 14 ans simplement pour revenir à l'équilibre sur une base nominale... Et à ce stade, la plupart étaient trop marqués pour participer pleinement au marché haussier suivant.
Leçon : Ne participez pas à des marchés historiquement surévalués, surtout pas lorsque cette surévaluation coïncide avec la plus grande crise de l'histoire de l'humanité. »
ISABELNET : « S&P 500
Les marchés haussiers durables sont portés par les bénéfices des entreprises et les fondamentaux, pas seulement par l'espoir. L'ambiance peut faire monter les cours pendant un moment, mais ce sont les profits qui entretiennent le rallye. »
ISABELNET : « P/E prévisionnel ? Cher. PEG ? Bon marché, car les estimations de croissance des bénéfices à long terme sont les plus élevées depuis 1995. Ce faible PEG n'est rien d'autre qu'une attente de croissance spectaculaire. Une récession ou un ralentissement des dépenses dans l'IA pourrait rapidement renverser ce narratif. »
Thomas Callum – ChartStorm : « Fébrilité pré-Fed : les actions sont manifestement prises d'un accès de fébrilité avant la Fed, le S&P 500 fléchissant (en particulier en version équipondérée).
La largeur de marché subit également une chute — indiquant une faiblesse relativement généralisée… un phénomène typiquement lié à des flux macroéconomiques plus larges de type risk-on / risk-off. »
Source : MarketCharts.com
Thomas Callum – ChartStorm : « La largeur de marché s'essouffle, pour les grandes comme pour les petites capitalisations : nous constatons également cela à travers les différentes catégories de taille, ce qui ne fait que renforcer ce constat. Les indices de grandes (S&P 500), moyennes (S&P 400) et petites (S&P 600) capitalisations enregistrent tous une baisse continue de leur largeur de marché, à mesure que le contexte macro/(géo)politique s'assombrit. »
Source : @AlfCharts
Thomas Callum – ChartStorm : « Mauvaise largeur de marché pour les obligations : voici un autre indicateur de largeur de marché qui tire une sonnette d'alarme évidente ; la largeur de marché des obligations à haut rendement s'effrite régulièrement. Certains écarteraient cela d'un revers de main en considérant qu'il ne s'agit que d'une question de duration, les spreads de crédit étant stables et calmes… mais deux éléments sont à noter. D'abord, on constate un certain écartement des spreads sur le segment de la plus basse qualité, et ensuite, la hausse des taux d'intérêt est précisément le point central.
La hausse mondiale des taux obligataires reflète des inquiétudes budgétaires, un risque d'inflation croissant et des perspectives imminentes de hausse des taux de la Fed. »
Source : Vixology
Thomas Callum – ChartStorm : « Faible largeur de bande : pendant ce temps, cet indicateur obscur pointe vers un risque accru de pic de volatilité. Comme le commente Jim Knarr : “La mauvaise séquence de ralentissement de la dynamique avant ce resserrement actuel des bandes de Bollinger continue de faire son œuvre. Cela a conduit à des ventes massives dans un passé récent.”
La logique sous-jacente est essentiellement que la largeur des bandes de Bollinger est similaire à la volatilité / au VIX, et comme nous le savons avec le VIX, des niveaux élevés ont tendance à constituer un signal haussier à contre-courant, tandis que des niveaux bas reflètent une complaisance et sont souvent suivis par des périodes de volatilité plus élevée. »
Source : @ChartMonitor
Thomas Callum – ChartStorm : « Effondrement des corrélations : de même, les corrélations réalisées glissantes au sein du S&P 500 ont atteint des plus bas de plusieurs années. C'est ce qui se produit lorsque le marché ignore la macroéconomie et se focalise sur une poignée de secteurs/actions spécifiques, et dans de nombreux cas, cet indicateur a fait office de signal à contre-courant (baissier à ces niveaux). »
Source : Goldman Sachs via @zerohedge
Thomas Callum – ChartStorm : « Vents contraires sur la liquidité : et puis il y a ce graphique : “L'excès de liquidité du G10 est toujours en territoire négatif, et c'est une mauvaise nouvelle pour les actions américaines au cours des trois à six prochains mois. À mesure que le contexte de liquidité s'estompe, les actions perdent un soutien crucial” — la liste des signaux d'alerte semble s'allonger. »
Source : @ISABELNET_SA
Thomas Callum – ChartStorm : « Sillon de la Fed : au fait, n'oubliez pas que nous avons la Fed cette semaine. Comme je le remarquais l'autre jour, je pense qu'ils devraient monter les taux, et les monter fortement, car tous les signaux macroéconomiques sont au vert pour des hausses (et ils semblent avoir environ 100 pb de retard par rapport à là où ils devraient être).
Comme le montre le graphique ci-dessous, la première hausse de taux est généralement suivie d'un peu de turbulences sur le marché boursier. »
Source : @edclissold
Thomas Callum – ChartStorm : « Sommet du ratio Growth vs Value : fait intéressant, le ratio growth vs value s'est déjà replié depuis un autre sommet important, ce qui n'est pas bon signe, comme le note Jeff Weniger : “La dernière fois que le ratio Growth vs. Value a buté contre la courbe de tendance 1980-2000, c'était en 2021. Le marché a ensuite opéré une nette rotation vers les actions Value pour 2022. La résistance cinquantenaire a récemment été touchée une fois de plus, et pour l'instant la série échoue.” »
Source : @JeffWeniger
Thomas Callum – ChartStorm : « Configuration des semi-conducteurs : une grande partie de cela s'explique par la stagnation des semi-conducteurs. Fait intéressant, les actions de semi-conducteurs s'enroulent dans un triangle symétrique. Symétrique signifie qu'il n'y a pas de biais à la hausse ou à la baisse, ce qui veut dire que ce graphique pourrait se dénouer dans un sens comme dans l'autre.
Le scénario haussier serait : la stagnation depuis juin = une correction furtive, les ratios C/B prévisionnels ont beaucoup baissé, les craintes sur les taux sont déjà intégrées dans les cours, les inquiétudes sur la sécurité de l'IA sont déjà prises en compte, et la Fed cette semaine pourrait servir de tournant éliminant les risques en vue d'un rallye au T4.
Le scénario baissier serait : les tweets du week-end concernant la sécurité de l'IA pourraient peser davantage sur l'enthousiasme autour de l'IA, la hausse des taux et une hausse de la Fed cette semaine + une mauvaise géopolitique persistante pourraient accentuer la dynamique initiale baissière déjà observée sur les actions (la mauvaise largeur de marché soulignée plus tôt) en un marasme saisonnier — culminant en une correction brève et brutale.
(et peut-être que le scénario pragmatique est : “les deux”, par exemple correction en septembre, rallye au T4) »
Source : @JSpitTrades
Thomas Callum – ChartStorm : « Le grand rééquilibrage : les dernières données trimestrielles de la Fed montrent que le patrimoine des ménages est de plus en plus orienté vers les actions (pondération record), et l'immobilier représente désormais un plus bas de plusieurs années. Une grande partie de cela n'est qu'une question de prix : les actions connaissent un parcours de rêve depuis 17 ans, et les prix des logements sont restés relativement stagnants. Mais les actions sont aussi beaucoup plus accessibles, en particulier pour les jeunes qui se retrouvent exclus du marché immobilier en raison des prix.
Mais voici un point intéressant : autrefois, les économistes se concentraient fortement sur le marché du logement en raison de son importance pour l'économie via les effets de richesse — mais à ce stade, la trajectoire des cours des actions pourrait être plus importante (ou au moins tout aussi importante) que la trajectoire des prix de l'immobilier. »
Source : @boes_
Thomas Callum – ChartStorm : « Notes de stratégie de portefeuille — Pencher vers les actions
Pour rester sur le thème des allocations, voici quelques-uns de mes graphiques préférés du moment qui illustrent exactement où nous en sommes dans le cycle, et qui aident à cadrer les perspectives de risque.
Le premier montre que les allocations des ménages américains aux actions atteignent un niveau record, alors même que les valorisations gravitent également près de leurs sommets historiques. »
Thomas Callum – ChartStorm : « Et les investisseurs étrangers sont eux aussi à fond — avec une pondération bien plus importante qu'à l'accoutumée en actions américaines en pourcentage des actifs financiers détenus par des étrangers.
La vision optimiste est que c'est une bonne chose, que cela fait partie du nouveau paradigme et que les allocations se situeront dans une nouvelle fourchette plus élevée à mesure que la croissance portée par l'IA devient structurellement plus forte et que l'éducation des investisseurs amène davantage de personnes à placer une part plus importante de leurs investissements en actions, les actions surperformant sur le long terme.
La vision baissière est que nous avons déjà vu ce film.
Les investisseurs du monde entier sont déjà à fond et intègrent dans les cours une prospérité permanente. Et le fait est que, même si nous souscrivons au penchant optimiste, avec des valorisations et des allocations déjà aussi élevées, la marge d'erreur est très faible, et les enjeux sont considérables. Si vous intégrez la perfection dans les cours, vous feriez bien de n'espérer rien de moins (et l'espoir n'est pas une stratégie !). »
Matières premières et croissance mondiale
Thomas Callum – ChartStorm : « Malgré tout ce qui s'est passé cette année, nous avons en réalité constaté une réaccélération assez significative de l'économie mondiale. Notamment, cela a été particulièrement prononcé dans les pans cycliques de l'économie réelle (secteur manufacturier, commerce, investissement en actifs fixes).
C'est important, car ce sont ces secteurs qui ont l'impact le plus direct sur les prix des matières premières. Et cela compte parmi les raisons (incluant la géopolitique et les contraintes d'offre) pour lesquelles nous avons observé une vigueur aussi durable et généralisée des matières premières cette année.
Cela a également été un moteur clé des pressions à la hausse sur l'inflation et, conjugué à une croissance plus forte, a contribué au pivot des politiques mondiales vers des hausses de taux d'intérêt qui est actuellement en cours (la Fed devant probablement bientôt rejoindre la fête du pivot).
Cela témoigne de la nature hautement cyclique des matières premières.
Et c'est pourquoi je recommande toujours de garder un œil sur les matières premières — non seulement parce qu'elles peuvent constituer une couverture très utile contre l'inflation + une source d'alpha/de rendements absolus, … mais aussi parce qu'elles nous fournissent des informations importantes sur le stade du cycle et la toile de fond des risques macroéconomiques associés.
Quant aux prochaines étapes sur ce graphique, mon hypothèse la plus probable est que les matières premières et la croissance mondiale disposent toutes deux d'une fenêtre de vigueur continue, mais que cette fenêtre se refermera probablement vers la mi-2027, à mesure que les vents porteurs se transformeront en vents contraires. »
Les métaux précieux dans ce contexte
JustDario : « Est-il maintenant clair pourquoi je ne suis pas encore haussier sur l'or et l'argent, et que je pense qu'il est préférable d'attendre d'abord que les conséquences de la crise pétrolière se dénouent pour faire le plein à nouveau avant que le prochain marché haussier générationnel ne commence ? »
Ole S Hansen : « L'or se maintient juste au-dessus d'une zone de support clé autour de 4 300 USD, malgré de multiples vents contraires venus des mouvements sur les autres marchés.
Depuis la fête du Travail américaine, l'or a reculé de 1,8 %, tandis que le contrat à terme sur les fonds fédéraux de décembre a baissé de 15 points de base, suggérant un taux de 4,08 % pour la fin de l'année. Sur la même période, le dollar a progressé de 0,6 %, les taux du Trésor à deux et dix ans ont augmenté respectivement de 22 et 17 points de base, tandis que le pétrole brut Brent a bondi de 10 %, renforçant les craintes liées à l'inflation.
Pris dans leur ensemble, ces développements représentent d'importants vents contraires pour l'or. Pourtant, la baisse relativement modeste souligne également la résilience de la demande sous-jacente, qui a jusqu'à présent empêché une correction plus marquée et préservé la zone de support clé des 4 300 USD. Cependant, à très court terme, le maintien au-dessus de cette zone semble désormais de plus en plus difficile. »
Karel Mercx : « Si vous achetez de l'argent pour une livraison dans 12 mois, le prix devrait normalement être supérieur au prix de l'argent d'aujourd'hui.
Le stockage et l'assurance ne sont pas gratuits, et le vendeur veut également obtenir un rendement sur l'année. C'est pourquoi le taux de swap à terme de l'argent à 12 mois moins le taux d'intérêt devrait être positif. Regardez 2023 et 2024 sur le graphique. C'était exactement le cas.
À la fin de 2024, le pourcentage est devenu négatif. Cela signifie automatiquement que le taux de prêt de l'argent à 12 mois augmente. Regardez maintenant la flèche rouge. Le taux de swap à terme de l'argent à 12 mois moins le taux d'intérêt devient à nouveau plus négatif.
Je trouve qu'il est assez facile de qualifier cela de désinformation pour ensuite ignorer les données réelles que je partage. »
Et sur le secteur énergétique ?
JustDario : « Pour mémoire, le 10 septembre 2026 :
WTI a clôturé à 103 $ +7,5 %
XLE a clôturé à 65 $ -0,6 %
Il semble que, comme en 2020, les investisseurs mettront un peu de temps à déterminer quelles actions vont monter et lesquelles vont souffrir.
J'ai dû faire une capture d'écran de ceci afin qu'à l'avenir, lorsque je raconterai l'histoire du XLE dans le rouge un jour où le pétrole brut était en hausse de plus de 6 % avec le Brent et le WTI à plus de 100 $, les gens ne pensent pas que j'invente cela. »
Inflation
Otavio (Tavi) Costa : « Les anticipations d'inflation sont sur le point de connaître une cassure majeure.
Les marchés sous-estiment à quel point les déséquilibres macroéconomiques actuels pousseront les décideurs politiques vers plus d'inflation.
Cela définira la prochaine décennie et écrira un nouveau chapitre de l'histoire monétaire. »
Pourquoi l'IA ne peut pas résoudre la crise énergétique par de simples prompts (par Dario)
Just Dario : « En ce moment, le poids du secteur du pétrole et de l'énergie dans le S&P500 est d'environ 3,30 %, tandis que si l'on rassemble les fournisseurs de cloud et hyperscalers, les semi-conducteurs et puces d'IA, les fournisseurs de matériel et de réseaux, ainsi que les entreprises de logiciels et de sécurité, tous liés, d'une manière ou d'une autre, au commerce de l'IA, le poids de l'ensemble du groupe dépasse 50 % (les hyperscalers représentent à eux seuls environ 20 %). Lequel est le plus critique pour l'économie, l'IA ou le pétrole et l'énergie ?
Presque tout le monde en ce moment répondra l'IA en raison de toute la croissance économique biblique future que les entreprises d'IA ont promis de générer, à condition qu'elles parviennent à lever suffisamment d'argent pour construire toutes les infrastructures dont elles affirment avoir besoin AUJOURD'HUI, bien sûr. Si les investisseurs ne leur ont pas donné assez d'argent, l'échec ne sera pas de leur faute mais de celle du marché, qui n'a pas cru suffisamment en une technologie qui va amener l'humanité à la prochaine étape de son évolution, c'est du moins ce qu'ils disent.
Plus d'un billion de dollars américains plus tard et près de quatre ans après le lancement de ChatGPT, tout ce que les entreprises d'IA parviennent encore à fournir, ce sont des promesses, beaucoup de promesses, mais ne leur demandez pas d'ouvrir leurs livres de comptes et de partager avec le monde combien d'argent l'IA peut réellement rapporter. Nous sommes aujourd'hui le 11 septembre et Anthropic a toujours l'intention d'entrer en bourse le mois prochain, après avoir déjà retardé son introduction en bourse à plusieurs reprises, mais souhaite le faire sans divulguer le chiffre d'affaires généré par ses produits. Pas les bénéfices, bien sûr, n'osons même pas en arriver là, mais au moins quelques chiffres de base comme les revenus, les actifs et les passifs, et non un ARR arrangeant ou toutes sortes d'absurdités partagées jusqu'à présent avec les médias grand public habituels qui jouent les pom-pom girls, ce qui est très bien pour les campagnes de relations publiques mais moins bien lorsque vous demandez aux investisseurs d'acheter des actions de votre entreprise à une valorisation de 1,75 billion de dollars. Il est inutile de s'attarder sur OpenAI, le fer de lance de l'IA depuis des années et aujourd'hui une entreprise qui ne sait même pas ce qu'elle veut être une fois adulte. Si vous prenez du recul et que vous regardez l'ensemble de l'écosystème qui soutient tous les laboratoires d'IA, tout ce que vous voyez, c'est de la dette, une montagne géante de dettes, et la même quantité d'argent circulant d'une poche à l'autre, atterrissant finalement, la plupart du temps, dans les poches de Nvidia après avoir été retiré de la poche d'un investisseur ou d'un prêteur avide quelque part dans le monde.
Nous traversons actuellement la pire crise énergétique de l'histoire de l'humanité, et l'une des hypothèses clés pour que l'ensemble de l'écosystème de l'IA soit viable en tant qu'entreprise à long terme était l'accès à une énergie bon marché. Avez-vous remarqué comment ce sujet a complètement disparu du narratif public ? Comment toutes ces entreprises peuvent-elles devenir rentables avec un prix du pétrole brut à 100 dollars, avec toutes les répercussions sur l'écosystème énergétique, alors qu'elles n'étaient même pas rentables avec un prix du pétrole brut à 50 dollars ? Je crois que c'est une question très juste, mais d'une manière ou d'une autre, personne n'ose la poser et, pour être honnête, la raison est plutôt évidente, n'est-ce pas ?
Bien que plus d'un billion de dollars ait été dépensé dans l'IA, la grande majorité de ce montant est allée à des entreprises américaines. La dernière raffinerie de pétrole brut aux États-Unis, l'installation de Marathon Petroleum à Garyville, en Louisiane, a été construite en 1977. La dernière raffinerie de pétrole construite en Europe était la raffinerie de Mongstad en Norvège en 1975. Oui, les États-Unis ont adopté l'ensemble de la révolution du pétrole de schiste avec des milliards de dollars injectés dans le secteur au début des années 2010, mais comment cela s'est-il terminé ? La plupart des entreprises ont fait faillite ou ont été absorbées par des majors pétrolières car leurs revenus n'étaient pas suffisants pour gérer l'entreprise de manière rentable et rembourser leur dette et leurs investissements avec un prix du pétrole inférieur à 90 dollars. Le gaz naturel, le solaire, le nucléaire et toutes les autres sources d'énergie alternatives sont restés, dans l'ensemble, des vœux pieux ; après tout, pourquoi investir dans le renforcement de la résilience locale alors qu'il y avait tant de pays riches en pétrole et en gaz et désireux d'exporter autant qu'ils le pouvaient, en particulier ceux de la péninsule arabique, prêts à payer la facture des investissements en infrastructures et à exporter les produits à des prix plutôt bas ?
Sans surprise, après 2008, l'ensemble du secteur pétrolier et énergétique a été relégué dans un coin des marchés financiers, tous les capitaux nécessaires pour maintenir la résilience de l'économie mondiale fuyant vers les coffres des entreprises de logiciels et d'Internet qui, certes, ont grassement remboursé leurs investisseurs, mais ont-elles vraiment créé une véritable croissance économique ? Partiellement, car en fin de compte, les clients de ces entreprises qui vendent des abonnements à des logiciels ou de la publicité sont, en fin de compte, ces entreprises qui fabriquent des composants, distribuent de la nourriture et des biens, produisent de l'énergie, expédient n'importe quoi à travers le monde, et ainsi de suite. Quel est le dénominateur commun de toutes ces entreprises opérant dans le monde réel et non sur Internet ? L'énergie, et sans en avoir assez pour tout le monde, toute la machine économique mondiale commence à ralentir au point de pouvoir potentiellement s'arrêter. Comme je l'ai déjà dit, le carburant est comme le sang transportant l'oxygène dans un corps, et il suffit que la tension artérielle chute pour qu'un corps s'effondre. La tension artérielle dans le corps de l'économie mondiale a commencé à chuter le 28 février de cette année et se rapproche de plus en plus de ce niveau critique où le corps s'évanouit. L'IA fait partie du corps, ce n'est pas une entité à part entière. C'est la raison pour laquelle elle ne pourra jamais dépasser les revenus générés par le système, l'entreprise de l'IA étant par définition au service de l'économie réelle, des usines et des travailleurs. La conclusion est donc banale, et c'est précisément pourquoi elle est si inconfortable : l'IA ne remplira pas les réservoirs de pétrole.
Vous pouvez faire de l'ingénierie financière sur un compte de résultat, vous pouvez gonfler des narratifs, vous pouvez recycler le même billion de dollars à travers les mêmes bilans et appeler cela de l'investissement, mais vous ne pouvez pas négocier avec la physique. Vous ne pouvez pas vous sortir d'une contrainte énergétique à l'aide de prompts. Chaque modèle supplémentaire, chaque inférence supplémentaire, chaque agent supplémentaire déployé à grande échelle n'est pas un service cloud abstrait ; c'est un flux d'électrons réel et mesurable qui doit être généré quelque part, transporté quelque part, payé par quelqu'un. Et le prix de ce flux n'est plus ancré dans le fantasme d'une énergie en permanence bon marché qui a rendu possible l'histoire de croissance de la dernière décennie.
C'est pourquoi le narratif actuel IA = inévitable est si fragile. Il suppose un monde dans lequel le capital est toujours disponible, l'énergie est toujours abondante, et l'économie réelle est une préoccupation secondaire. Dans le monde réel, la chaîne de dépendance fonctionne dans l'autre sens : les puces dépendent des usines de fabrication, les usines dépendent de l'électricité, l'électricité dépend du carburant et des infrastructures, les infrastructures dépendent d'investissements à cycle long, et les investissements à cycle long dépendent d'une économie stable. Lorsque cette stabilité se brise, la première chose qui est réévaluée n'est pas le rêve ; ce sont les intrants. Et une fois que les intrants sont réévalués, les marges se moquent bien de vos diapositives PowerPoint sur le TAM.
Donc oui, certaines applications de l'IA survivront, voire prospéreront : celles qui font réellement gagner du temps, réduisent le gaspillage, optimisent la logistique, améliorent les taux, réduisent les coûts dans les processus gourmands en énergie. En d'autres termes : celles qui sont contraintes de rivaliser comme n'importe quel autre outil industriel, face au coût de l'énergie qu'elles consomment. Tout le reste, la croissance biblique promise sur le dos d'une puissance de calcul illimitée, subira le même sort que toute autre histoire construite sur de l'argent bon marché et du carburant bon marché : cela fonctionne à merveille jusqu'à ce que ce ne soit plus le cas.
Le marché peut continuer à appeler cela un cycle de l'IA s'il le souhaite. Ce n'en est pas un. C'est un cycle énergétique, et l'IA n'est que le dernier prétendant à une ressource finie. Et quand le corps manque de sang, peu importe à quel point le nouvel organe est excitant ; l'organisme donne la priorité à la survie. »
En bonus : comment se comportent les taux longs lors du phase de hausse des taux directeurs ?
Jim Reid : « Qu'ont en commun 2004, 2015, 2022 et désormais probablement 2026 ? Ce sont les seules années de ce siècle à avoir connu le début d'un cycle de hausses de taux américain. La seule réserve étant de savoir si une hausse de taux aura effectivement lieu et, si c'est le cas, si elle marquera le début d'un cycle ou s'avérera être un événement sans lendemain (« one and done »). Nos économistes prévoient désormais trois hausses (cette semaine, en décembre et en mars – voir leur aperçu du FOMC), ce qui, selon moi, correspond tout juste à la qualification de cycle de hausses. Bien qu'il y ait eu quelques hausses isolées dans les années 1980 et 1990, en dehors de cela, le cycle le plus court jamais enregistré reste celui des quatre hausses de 1986-1987. Trois hausses constitueraient donc un cycle historiquement court, mais cela compterait tout de même comme un cycle.
Compte tenu de la forte actualité du marché des taux en ce moment, nous avons pensé examiner ce qui arrive aux UST à 10 ans autour du début d'un cycle de hausses. Les deux graphiques d'aujourd'hui montrent le mouvement moyen sur l'ensemble des cycles de hausses depuis le début des années 1960, tandis que le second détaille individuellement chacun des douze cycles précédents.
Fait intéressant, la variation moyenne des taux des UST à 10 ans un an après le début d'un cycle de hausses est d'environ +114 pb. Fait peut-être encore plus intéressant : un seul cycle, à savoir celui de 2004, a vu les taux baisser à un moment donné (au-delà de quelques rares points de base) au cours de la première année.
Cela suggère que, sur la base des probabilités historiques, les taux sont plus susceptibles de monter que de baisser au cours de l'année à venir.
Cependant, s'il s'avère qu'il ne s'agit que d'un cycle de hausses de 75 pb, il serait bien plus modeste que la hausse cumulée moyenne de +480 pb observée sur l'ensemble de ces cycles (avec une médiane d'environ +310 pb). Le plus petit cycle enregistré jusqu'à présent était la hausse de 137,5 pb répartie sur les quatre hausses de 1986-1987.
Chaque cycle est différent et celui-ci pourrait bien finir par être un mini-cycle au regard des normes historiques. Cela dit, il est rare qu'un cycle de hausses n'entraîne pas des taux plus élevés au cours de l'année suivante. Si vous cherchez un contrepoids à cela, le mouvement moyen des UST à 10 ans est de +114 pb sur cette période, bien que la plupart des cycles historiques aient été considérablement plus agressifs que ce qui est anticipé pour celui-ci. De plus, le niveau initial des taux signifie que le 10 ans pourrait grimper d'environ +70 pb au cours de l'année à venir avant que la performance totale ne devienne négative. En outre, les taux ont davantage grimpé à l'approche de cette première hausse qu'avant la plupart des autres cycles.
Ce n'est donc généralement pas favorable pour les taux lorsque la Fed procède à des hausses, mais il existe certaines raisons pour lesquelles ce cycle pourrait être meilleur que beaucoup d'autres pour les taux. »
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