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L'actualité des marchés financiers

La déroute des banques US et leurs répercussions en quelques graphiques

· Actualité financière

Jim Reid – Deutsche Bank : « Le premier graphique montre qu'avec la faillite de SVB (209 milliards de dollars d'actifs) et de Signature Bank (110,4 milliards de dollars), 2023 n'a plus que 54,2 milliards de dollars de retard sur 2008 pour la faillite totale annuelle record des institutions de dépôt par des actifs couverts par la FDIC. Bien que 2008 comptait 25 banques et 2023 seulement 2 jusqu'à présent. Pour le contexte, la First Republic Bank a des actifs de 212,6 milliards de dollars, elle est donc plus grande que SVB. Ses actions se situent autour de -60% dans les échanges pré-marché lundi au moment où nous écrivons après avoir chuté de -28,9% jeudi et vendredi.

Cela pourrait surprendre les lecteurs (cela a été mon cas), qu'il y ait eu 563 faillites de banques de dépôt américaines depuis 2001 (490 entre 2008-2013, 31 depuis 2015). Cependant, comme le montre le deuxième graphique, en termes de banques de dépôt, SVB et Signature Bank sont désormais les deuxième et troisième faillites les plus importantes derrière Washington Mutual en 2008.

Et rappelez-vous que bien que la réaction des marchés d'aujourd'hui puisse sembler mauvaise, imaginez simplement si les déposants non assurés de SVB (environ 120 milliards de dollars) et de Signature (environ 80 milliards de dollars) avaient subi une sorte de haircut. Cela aurait été à une échelle que nous n'avions même pas vue en 2008.

Cela met donc en perspective les énormes nouvelles des deux derniers jours ouvrables et, en termes simples, c'est la conséquence de l'éclatement d'une bulle technologique, d'années de politique extraordinairement souple, de l'un des cycles de remontée de taux les plus agressifs de l'histoire et de l'une des courbes les plus inversées dans l'histoire. Je suppose que ce n'est pas la dernière conséquence de ce qui précède. »

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Le sell-off du secteur bancaire de jeudi est à classer parmi les plus violents des 25 dernières années :

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Jim Reid – Deutsche Bank (vendredi 10/03) : « Il y a 24 heures, il aurait été difficile de penser à une histoire qui aurait pu faire disparaître les chiffres de l’emploi des premières pages de l’actualité aujourd'hui. Cependant, la baisse d'environ -78% de SVB (Silicon Valley Bank) depuis l'ouverture d'hier jusqu'à la négociation en pré-marché vendredi est l'histoire principale du moment.

Pour nous, c'est le symptôme d'une tempête parfaite de tous les problèmes sauf un qui, selon nous, finiraient par nuire aux marchés cette année. Les malheurs de SVB sont une combinaison de l'un des plus grands cycles de remontée de taux de l'histoire, de l'une des courbes les plus inversées de l'histoire, de l'éclatement de l'une des plus grandes bulles technologiques de l'histoire et de la croissance fulgurante du capital privé. Le seul ingrédient manquant non impliqué ici est une récession américaine. On ne peut qu'imaginer la contagion que cette histoire apporterait si nous avions également une récession aux États-Unis en même temps. Nous ne le faisons pas pour l'instant.

En réponse à cette histoire, Steven Zeng de DB a publié ce matin une note examinant les dernières tendances en matière de dépôts, de réserves et d'emprunts FHLB dans différents sous-ensembles de banques FDIC à l'aide de microdonnées trimestrielles récentes. Il suggère plusieurs facteurs susceptibles d'avoir contribué à l'affaiblissement de la position de liquidité de la SVB, notamment une part élevée de dépôts ne portant pas intérêt qui ne réagissent pas bien aux hausses de taux, une baisse du niveau des réserves dans le système et une concentration accrue des réserves « at the very top ».

Selon Steven, SVB aurait pu éviter de vendre des titres à perte si elle avait détenu des réserves de liquidités suffisantes. Cependant, comme le suggèrent des articles de presse, la banque a versé ses fonds dans des bons du Trésor et d'autres titres de créance ces dernières années, la laissant avec peu de réserves et d'importants avoirs qui sont désormais pour la plupart en moins-value. Il est important de noter que ce n'était pas propre à SVB ; Les banques américaines se sont lancées dans une virée shopping et ont été parmi les plus gros acheteurs de bons du Trésor en 2020 et 2021, vraisemblablement tirées par des rendements plus élevés lorsque les intérêts sur les liquidités étaient nuls. Il y a encore 16 mois, la courbe US 2s10s était toujours au-dessus de +100bps. Cette semaine, il est passé sous les -100 points de base.

Les lecteurs réguliers sauront que je pense que la courbe de rendement américaine reste le meilleur prédicteur absolu d'une récession à venir. La raison pour laquelle je pense que c'est crucial, c'est que cela a un impact sur les animal spirits et les comportements à risque. Par exemple, les banques centrales ont tendance à encourager une courbe de rendement très abrupte en période de récession pour encourager les animal spirits et donner aux financières une chance de gagner un bon portage et de favoriser une reprise via des normes de prêt plus souples. A l'inverse, une courbe inversée doit sûrement favoriser le repli. Nous pensons avoir déjà vu le début de ce repli dans l'enquête de la Fed sur les agents de crédit senior qui montre que les normes de prêt des banques se resserrent de plus en plus. Il en va de même pour l'enquête BLS en Europe.

Donc, la façon dont je vois le monde est qu'une courbe américaine plus plate, puis inversée, entraîne des normes de prêt plus strictes de quelques trimestres, ce qui entraîne à son tour l'économie dans une récession quelques trimestres plus tard. Cette fois est-elle différente ? Peu probable ! Bien que la peur du SVB soit un symptôme du problème, ce n'est probablement pas l'événement principal. Il est exposé de manière disproportionnée aux capitaux technologiques et privés, qui sont tous deux en difficulté. Cependant, il serait difficile de dire que ce cycle d'expansion et de récession s'écarte trop du scénario pour le moment. Cela étant… trop de relance -> inflation très élevée -> hausses agressives de la banque centrale -> courbes inversées -> normes de prêt plus strictes -> récession. »

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The Daily Shot : « Malgré les sous-performances récentes, les méga-capitalisations technologiques restent chères. »

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Thomas Callum – ChartStorm : « Au risque d'énoncer une évidence, le plus grand développement de la semaine dernière a été le krach des actions des banques régionales alors que la Silicon Valley Bank a fait faillite. C'est à la fois une histoire de risque idiosyncratique (surexposition à un secteur, mauvaise gestion des risques, répétition des erreurs passées du secteur bancaire) et un signe et symptôme d'un cycle macroéconomique plus large (inflation, resserrement monétaire, ralentissement économique). Sur ce dernier aspect, je considère cela de la même manière que l'échec de FTX - à la suite du raz de marée mondial de liquidité de 2020, une procession de bulles a éclaté (actions technologiques, crypto, SPAC, actions meme, actifs alternatifs), et il est logique de s'attendre à un cortège d'éclatements de bulles à mesure que les marées monétaires se retirent, ce n'est qu'une pierre de plus sur la route. »

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Thomas Callum – ChartStorm : « Je dois admettre que je n'ai jamais suivi cette banque, ni franchement entendu parler, et quand j'ai entendu parler de leur business model, j'ai été vraiment choqué (il y a longtemps que j'ai fait un master en banque, je ne dirais pas que je suis un expert, mais j'en sais assez sur l'histoire du secteur bancaire pour savoir que vous ne pouvez pas réinventer la roue - et la crypto ne le résoudra pas non plus !). Mais quoi qu'il en soit, le point curieux de ce graphique est que le cours vous aurait dit à peu près tout ce que vous deviez savoir ! Et encore une fois, nous pouvons essentiellement suivre les marées monétaires qui montent et descendent. Si vous connaissez les facteurs techniques et la macro, vous savez probablement environ 80 % de ce que vous devez savoir ! »

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Thomas Callum – ChartStorm : « L'un des problèmes avec SVB était sa stratégie intentionnelle de se concentrer plus ou moins exclusivement sur les startups/secteur technologique. L'« écosystème » tech/startup a été l'un des principaux bénéficiaires de la décennie de liquidités bon marché et de capitaux librement disponible. Avec la transition de l’assouplissement panique en 2020 vers le resserrement panique en 2022, le choc des taux a provoqué des ondulations dans le secteur technologique, faisant éclater la bulle technologique 2.0, et ce n'est probablement pas encore terminé. »

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Thomas Callum – ChartStorm : « Ce graphique est un peu choquant, alors qu'il ne constitue qu'un côté de l'histoire (ne suit pas les embauches), la flambée des licenciements technologiques est historiquement sans précédent. Comme mentionné ci-dessus, l'écosystème tech/start-up n'a pas été mis à l'épreuve par des taux plus élevés et une économie qui s'affaiblit. Pendant un certain temps, la croissance des bénéfices des actions technologiques a été presque indépendante du cycle économique, car l'expansion de la part de marché et l'adoption/la disruption de la technologie ont entraîné une croissance des bénéfices « structurellement plus élevée ». Mais à une certaine limite, vous ne pouvez pas dépasser la macro… surtout après que le secteur de la technologie a mis en place une croissance ponctuelle pendant la pandémie, alors que le maintien à domicile a accéléré un tas de tendances autour de l'adoption de la technologie. »

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Thomas Callum – ChartStorm : « L'un des problèmes pour la macroéconomie et les marchés a été la forte hausse des taux réels, qui était presque le double du mouvement observé lors du taper tantrum en 2013 (et le niveau actuel est environ le double de la moyenne de la période ex-négative). La technologie a été une victime, mais ce n'est pas la seule… »

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Thomas Callum – ChartStorm : « Mis à part la technologie, l'immobilier commercial ordinaire reste plus que jamais une poudrière pour les événements de crédit. Le secteur est logiquement très sensible aux taux, mais il fait également face aux réalités post-pandémiques, par ex. baisse de la demande d'espaces de bureaux, et est menacée en cas de nouveaux licenciements et de ralentissement économique (en termes d'impact sur l'occupation). Un autre domaine clé à surveiller, mais aussi parce qu'il s'agit d'un élément majeur des portefeuilles de prêts bancaires (en particulier les petites banques). »

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Thomas Callum – ChartStorm : « Et c'est là que ça devient délicat, le cycle du crédit a une composante d'auto-renforcement - à mesure que les temps deviennent plus difficiles, les banques resserrent leurs prêts, et un resserrement du crédit entraîne souvent une pression à la baisse supplémentaire et moins de carburant pour l'économie, et cela conduit les banques à resserrer encore plus… et ainsi de suite. Comme indiqué précédemment, le signal baissier de la demande de prêts plus faible et des normes de prêt plus strictes est beaucoup plus puissant cette fois par rapport à 2020 compte tenu des conditions monétaires plus strictes (par rapport à l'assouplissement à l'époque). »

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Thomas Callum – ChartStorm : « Distorsion de valorisations : Graphique intrigant, sur cette métrique de valorisations, il reste un écart record entre les parties les plus chères et les moins chères du marché. Ou en d'autres termes, il reste des extrêmes et des déséquilibres à résoudre. »

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Thomas Callum – ChartStorm : « Secteur bancaire : Juste quelques réflexions rapides et des graphiques, le premier est la cotation des CDS (Credit Default Swap) pour les banques américaines et européennes. Vous pourriez dire, "pourquoi les banques américaines quand il s'agit juste de SVB... et pourquoi les banques européennes quand c'est juste un truc américain ?"... eh bien, comme j'y ai déjà fait allusion, la confiance des investisseurs a déjà été endommagée. Au cours des prochains jours, les investisseurs vont se demander qui est le prochain ? qui d'autre est exposé ? Et vous allez voir toutes les banques passer sous le microscope, et le plan d'action sera de vendre d'abord, de poser des questions plus tard, car les paniques bancaires et les krachs boursiers opèrent sous la même dynamique psychologique. »

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Thomas Callum – ChartStorm : « Donc, certainement un graphique à continuer à mettre à jour.

Le graphique compagnon serait alors les actions bancaires mondiales – il est intéressant de voir que la vente massive des banques survient juste au moment où l'indice boursier mondial des banques atteint un niveau de résistance clé et que le rebond des facteurs techniques d’ampleur des indices boursiers bancaires dans le monde s'effondre. La réponse facile à celle-ci est que la ligne noire descend jusqu'à la ligne de support bleue en premier lieu. Comme je l'ai noté ailleurs, les actions mondiales étaient techniquement prêtes pour une vente massive, et ce truc SVB n'est que l'excuse/catalyseur qu'ils recherchaient (sans parler de la résurgence du dollar américain et de la perspective d'un pivot de la Fed vers des hausses de 50 points de base). »

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Thomas Callum – ChartStorm : « Ainsi, dans l'immédiat, le chemin de moindre résistance semble être plus bas. »

Jim Bianco : « Beaucoup de très mauvais avis sur l’affaire SVB. Essayons de corriger.

Il ne s'agit pas d'une crise de solvabilité comme en 2008. Il n'y a pas eu de mauvais prêts ou de mauvais investissements. L'argent n'a pas été perdu. Ainsi, tout le monde va récupérer son argent. (Et s'il vous plaît, ne pensez pas à l'absence de couverture des taux d'intérêt. Les asymétries actif / passif sont la façon dont fonctionne la banque.)

Au lieu de cela, il s'agit d'une crise de liquidité à l'ancienne mode des années 1930. Trop de déposants ont exigé de l'argent en même temps (comme en ce moment) et SVB (et SI) n'ont pas pu convertir les prêts et les titres (et la crypto) en espèces aussi rapidement. Ainsi, tout le monde récupère son argent de SVB (et SI), mais pas à 8 heures du matin lundi. Et, oui, c'est un gros problème car il s'agit d'un fonds de roulement pour de nombreuses entreprises. Ils ont des listes de paie à respecter et des fournisseurs à payer la semaine prochaine. Et s'ils ne paient pas les factures et les employés, ils ne paient pas à leur tour leurs factures et cela peut rapidement se transformer en un problème économique majeur.

La question importante est de savoir pourquoi tant de personnes ont demandé leur argent immédiatement. Et je ne parle pas des deux derniers jours. Je pose des questions sur les jours / semaines qui ont précédé ces deux derniers jours obligeant SVB à vendre des titres et à réaliser une perte de 1,8 milliard de dollars, nécessitant une augmentation de capital. Pourquoi les déposants retiraient-ils des montants suffisamment importants avant jeudi/vendredi ?

Tout d'abord, bienvenue dans le monde des services bancaires mobiles. Finies les frictions de faire la queue avec des caissiers chargés de compter l'argent lentement. (Les images médiatiques des lignes de vendredi étaient en grande partie des badauds).

Comment 42 milliards de dollars ont-ils été retirés vendredi seulement sans que des milliers de dollars ne fassent la queue ? Réponds au téléphone! Ce n'est plus le Bailey Savings and Loan.

Cela devrait effrayer les banquiers et les régulateurs du monde entier. L'ensemble de la base de dépôt de 17 000 milliards de dollars est maintenant sur une gâchette capillaire dans l'attente d'une liquidité instantanée.

Ajoutez les médias sociaux et des millions de personnes reçoivent un message, comme Peter Thiel disant aux entreprises Founders de se retirer, ou le sénateur Warren se réjouissant que SI ait sombré, et décroche leur téléphone, ouvre un compte Chase et Venmo y verse leurs économies en 10 minutes. Crise de liquidité instantanée (pas de solvabilité) avec tout le monde encore au lit.

La banque ne sera plus jamais la même.

Le second, et j'ai fait un long post à ce sujet vendredi… les banques sont surréservées, après 14 ans de QE, et paient toujours 0,50 % sur les comptes alors que les bons du Trésor rapportent 5,00 %. Ils n'ont pas besoin de rivaliser pour les dépôts.

Au départ, alors que les taux dépassaient 2%, 3% et 4%, le public ne s'en est pas rendu compte. Les banquiers pensaient donc que les dépôts étaient bien ancrés dans leur banque et ne bougeaient pas, quel que soit le taux d'intérêt payé.

Mais à 5%, le public a finalement remarqué, et des millions ont pris le téléphone immédiatement et ont été transférés sur un compte du marché monétaire ou directement sur le Trésor pour acheter des bons du Trésor. Les banques ont été contraintes de convertir instantanément les prêts et les titres en espèces afin que les déposants puissent partir pour de meilleurs taux.

Ajoutez à cela le saignement des entreprises technologiques en difficulté, et le sénateur Warrens tweetant avec joie à propos de la faillite de SI, et les déposants de SVB ont reçu le message, ont pris leur téléphone et ont agi.

C'est pourquoi j'ai tweeté que cela devait cesser maintenant. La Fed se réunit lundi à 11h30. Trop tard! Ils doivent se rencontrer aujourd'hui (dimanche) à 11h30.

Ce qui doit être fait? Deux choses.

La FDIC doit augmenter le plafond de l'assurance-dépôts à un niveau illimité, comme elle l'a fait en 2008. De plus, 250 000 $ est un chiffre inventé de toute façon. Composez donc un plus grand nombre.

Les banques doivent obtenir leur base de dépôts pour ne plus chercher à acheter un fonds du marché monétaire à 4,5 %. Ils doivent augmenter les taux d'intérêt qu'ils paient de 3,00 % à 3,50 %, au lieu de 0,50 %, immédiatement. Oui, cela tuera la rentabilité des banques, alors attendez-vous à ce que les dirigeants de banque rechignent à le faire.

De cette façon, le public reçoit le message que votre argent est en sécurité, peu importe la banque ou le montant, et le taux payé sur votre argent est au moins compétitif par rapport aux autres alternatives. Alors, ne faites rien.

Sinon, si nous attendons tous que la Fed COMMENCE une réunion à 11h30 lundi, des centaines de milliards de dépôts auront été transférés par téléphone et ce sera bien pire. »

Jim Bianco : « Le taux à 2 ans est en baisse de 85 points de base au cours des 3 derniers jours de bourse (à partir de la clôture du mercredi 8 mars, le jour où Powell a terminé son témoignage).

Au cours des 40 dernières années, le krach boursier de 1987 n'a vu qu'une seule fois le 2 ans baisser autant en 3 jours.

Mercredi dernier également, le marché tablait sur une probabilité de 80 % d'une hausse de 50 points de base.

Maintenant, une probabilité de 44 % de NO MOVE ! »

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Lisa Abramowicz : « Il est étonnant de voir à quel point les traders ont fait baisser les attentes concernant les taux terminaux des fonds fédéraux. Ils s'attendent maintenant à ce que la banque centrale américaine relève ses taux juste une fois de plus avant de les baisser plus tard cette année. Le taux de pointe implicite est en baisse à 4,8% contre 5,7% attendu jeudi. »

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Lisa Abramowicz : « Une mesure de la volatilité implicite des rendements du Trésor, l'indice BofA MOVE, a atteint son plus haut niveau depuis décembre. »

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Holger Zschaepitz- die Welt : « Ce graphique révèle pourquoi la Fed, le Trésor américain et la FDIC renflouent maintenant l'ensemble du système bancaire américain. Les banques américaines sont assises sur des pertes obligataires de 600 milliards de dollars. Ce sont toujours des pertes comptables dans les comptes HTM, mais si les clients avaient retiré leur argent et que les banques avaient dû vendre, il aurait pu y avoir contagion. »

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Holger Zschaepitz- die Welt : « Le coût de l'assurance contre le défaut du Credit Suisse (prix du CDS) a atteint un record au milieu des retombées du SVB. »

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