Retour sur la folle semaine de banques centrales
Jim Reid – Deutsche Bank : « Un président Powell relativement détendu, qui n'a pas réussi à repousser l'assouplissement des conditions financières, a assuré que l'élan positif de janvier se poursuivrait en février. En effet, comme le montre le graphique d'aujourd'hui, c'est presque comme si l'année dernière ne s'était pas produite en termes de volatilité. Hier soir, la mesure la plus largement utilisée de la volatilité des obligations américaines est tombée à son plus bas niveau depuis la semaine de la première hausse de la Fed en mars de l'année dernière et le VIX est tombé à un creux de près de 13 mois. Ces deux séries sont très corrélées aux actifs à risque, il n'est donc pas surprenant de voir le risque performer si fortement.
Les lecteurs réguliers sauront que nous pensons que nous sommes dans un "Sweet Spot entre l'incertitude maximale sur la direction que les taux pourraient devoir prendre (atteignant un sommet à la mi-octobre l'année dernière) et l'impact économique décalé de la politique monétaire qui mordent de plus en plus au cours des 12 prochains mois.
Plus les marchés sont robustes à court terme, plus le discours d'atterrissage en douceur est susceptible de prendre le dessus. Cependant, nous pourrions affirmer que les marchés reviennent tout juste là où ils se trouveraient normalement environ un an après le début d'un cycle de hausse moyen de la Fed. Dans un cycle de remontée de taux typique, des fissures commencent à apparaître à partir de la deuxième année. En tant que tel, vous n'avez pas encore atteint le début de la zone de danger normale, où les risques d'accident sont les plus élevés. Et rappelez-vous que les hausses de 425 points de base de la Fed que nous avons observées en 2022 étaient les plus importantes sur une année civile depuis que nos données commencent dans les années 1950. Nous avons maintenant vu 300 points de base seuls au cours des 6 mois et une semaine depuis le FOMC du 27 juillet 2022.
Alors, le sweet spot va-t-il tourner au vinaigre ? Pas encore, mais l'histoire suggère que les risques vont s'accumuler tout au long de l'année. »
Jim Reid – Deutsche Bank : « Après les réunions des banques centrales de cette semaine, les marchés ont été très enthousiastes à l'idée qu'après leurs réunions de mars, la Fed, la BCE et la BoE passeront à un modèle très dépendant des données. Étant donné que les marchés sont optimistes quant à l'inflation, ils ont considéré cela comme le signal d'une période plus accommodante à venir pour les banques centrales avec tous les contrats à termes de taux à fin 2023 en forte reprise.
Le scénario d'atterrissage en douceur gagne du terrain. Cependant, la réalité est que lorsque les banques centrales auront terminé, l'économie se retrouvera avec l'héritage du décalage. Le graphique d'aujourd'hui montre qu'en supposant que la BCE augmente de 50 points de base en mars comme ils l'avaient pré-engagé hier, alors les hausses de 350 points de base au cours des 8 mois précédents seront les deuxièmes les plus élevées sur une telle période depuis que nos données commencent à la fin des années 1940. Nous avons utilisé le taux de la BCE à partir de 1999 et le taux de la Bundesbank avant cela. La seule hausse plus importante sur une telle période de 8 mois a été les 400 points de base observés en 1973.
Cette semaine, Michael Kirker de la DB a publié une note suggérant que le cycle de la BCE pourrait réduire le PIB jusqu'à 2 points de pourcentage (par rapport à une situation sans resserrement), l'impact maximal sur le PIB se produisant au deuxième trimestre 2024. Étant donné que c'est un an après que la dernière hausse du cycle arrive (selon nos économistes), cela montre le décalage de la politique monétaire. »
Thomas Callum – ChartStorm : « Alors que les banques centrales continuent de relever les taux et que les paramètres globaux sont toujours serrés, le taux de variation de la liquidité des banques centrales mondiales ne semble plus être le vent contraire qu'il était en 2022. Les principaux moteurs de ce changement sont la PBOC + BOJ… L’Asie à la rescousse ? »
Correlation or / taux réels
The Daily Shot : « La corrélation inverse entre l'or et les taux réels américains s'est affaiblie. »
Fair value
Thomas Callum – ChartStorm : « Selon le tracker de juste valeur de Morningstar (qui agrège les estimations de sur/sous-évaluation de toutes les actions individuelles qu'ils couvrent), le marché est "bon marché", et a été bon marché depuis la majeure partie de l'année dernière. Il s'agit d'une image contrastée au-dessus de toutes les autres mesures d'évaluation que je suis. »
Pivot de la FED et sens des marchés
Thomas Callum – ChartStorm : « Fed Pivot et les marchés : Mais est-ce vraiment si simple ?
La sagesse conventionnelle ou du moins le consensus du marché dit que lorsque la Fed pivote - ce que la plupart s'attendent à ce qu'elle fasse bientôt (et Powell n'a rien fait pour apprivoiser ladite spéculation lors de sa conférence de presse la semaine dernière)... Pivot/pause de la Fed = rallye des actions. Mais le graphique ci-dessous souligne que lorsque la courbe des taux est inversée (par exemple, comme c'est le cas actuellement), un pivot de la Fed est en fait baissier. Et cela a du sens : la Fed s'arrête/pivote parce que "mission accomplie" - c'est-à-dire que l'inflation a anéantie en cassant l'économie. »
Michael Kantro – Piper Sandler : « Les marchés se sont redressés à la fin de chaque cycle de resserrement de la Fed, qu'il y ait ou non récession. Cela ressemble toujours à un atterrissage en douceur - c'est pourquoi le marché l'intègre toujours. Le NASDAQ a rebondi d'environ 40 % au milieu de l'année 2000 pendant la fenêtre pivot. »
Tendance à la diminution des bénéfices
Thomas Callum – ChartStorm : « Perspectives de bénéfices : la récession et/ou le ralentissement de la croissance ont tendance à renforcer les baisses de croissance des bénéfices et à comprimer les marges bénéficiaires (d'autant plus que le marché du travail est généralement le dernier à se renverser, de sorte que les pressions salariales ont tendance à être les plus intenses juste au moment où la croissance des ventes commence à baisser). Compte tenu de la tendance à la baisse des données cycliques à fréquence plus élevée et des indicateurs avancés pointant vers le bas, je m'attends à ce que cette tendance à la diminution du BPA (bénéfice par action) et à la compression des marges se poursuive. »
John P. Hussman, Ph.D. : « Chaque récession voit les bénéfices des entreprises se terminer en dessous de la tendance »
Thomas Callum – ChartStorm : « Que se passe-t-il lorsque les actions de croissance ne font plus de croissance ? La grande technologie a été un grand bénéficiaire de l'innovation, des disruptions, mais surtout aussi un bénéficiaire de la longue période de taux d'intérêt nuls et de capitaux disponibles gratuitement / à moindre coût (et un bénéficiaire de la pandémie, qui a apporté une croissance via une adoption forcée/accélérée dans le monde du stay at home). Mais maintenant, les bénéfices des Big Tech corrigent le plus alors que le tapis des rêves de croissance exponentielle des bénéfices est retiré. »
Thomas Callum – ChartStorm : « Bien que l'expérience de ces dernières années ait effectivement été différente de celle de la bulle Internet, il existe de nombreux parallèles, et d'après ce graphique, il semble qu'il reste encore des excès à corriger. Fait intéressant, comme point de réflexion, les dernières années ont vu un état similaire de frénésie, de FOMO et de cupidité – mais avec de l'argent beaucoup plus facile (le raz-de-marée de liquidités à la suite de la pandémie, qui a couronné une décennie de argent facile/pas cher). »
Sentiment de marché
Thomas Callum – ChartStorm : « Allocation des portefeuilles par rapport au sentiment interrogé : après une baisse massive du sentiment (ce que les gens disent penser des actions) et une légère baisse des allocations de portefeuille en actions (ce que les gens font réellement), les deux mesures ont pris un tournant. »
Thomas Callum – ChartStorm : « Sur ce dernier graphique : Premièrement, les allocations d'actions ont changé d’orientation à quelques reprises en descendant pendant le marché baissier du début des années 2000, et même avant la crise financière de 08.
Un autre aspect, c'est que peut-être que la grande divergence était un clin d'œil à la façon dont le sentiment était devenu extrême - que l'aspect de la peur était tellement tellement fort que les marchés pouvaient rebondir sur une base purement "évitement de l'apocalypse".
Mais également, la divergence pourrait simplement refléter la mentalité « acheter et conserver » & « acheter les creux », soit un refus d'abandonner la frénésie de cupidité qui s'est installée en 2020/21. En ce sens, et compte tenu de la macro encore obscure, nous n'avons peut-être toujours pas vu la capitulation du positionnement réel qui pourrait survenir quand et si la récession s'installe. »
Creux du S&P500 et atterrissage en douceur
MacroAlf : « L'histoire montre que les creux du S&P500 arrivent après (pas avant !) le début d'une récession. Donc, si vous pensez que les plus bas sont à 100 % derrière nous et qu'il s'agit d'un nouveau marché haussier, voici les options :
- Pas de récession (des bénéfices) du tout
- "Cette fois c'est différent" »
Holger Zschaepitz- die Welt : « Avec une très forte croissance de l'emploi, un taux d'activité plus élevé et une baisse du taux de chômage à son plus bas niveau depuis 1969, cela commence à ressembler davantage à un scénario de "non atterrissage", selon Slok (Appolo). »
Obligations d'entreprise : très chères compte tenu de la hausse des taux directeurs
Otavio (Tavi) Costa – Crescat Capital : « Les obligations d'entreprise rapportent moins que le taux des fed funds pour la première fois en 30 ans. C'est sans doute la partie la plus chère du marché actuel. »
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