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Pourquoi les marchés ont marqué une pause. Et pourquoi ils repartent à la hausse.

Bonus : complément d'actualité sur les CLO et le marché du crédit.

Quelques graphiques simples pour mieux comprendre

La conclusion de notre dernier article "les marchés montent, normal ?" était que l'évolution à la hausse des marchés était totalement corrélée à l'évolution à la hausse du bilan des banques centrales.

Essayons de comprendre pourquoi les marchés ont récemment marqué une pause, et pourquoi ils sont repartis de plus belle.

Stop au suspens, c'est toujours le même mécanisme qui s'exerce. Le rythme de rachat d'actifs par la FED (Réserve Fédérale US) s'est considérablement ralenti :

Après le déversement massif de liquidités de mars/avil, la FED a ralenti les rachats d'actifs. Les marchés ont marqué une pause. Les inquiétudes sur les résurgences de cas de Covid-19 aux Etats-Unis et en Chine et un discours pessimiste de la FED (en parallèle d'autres prévisions économiques assez noires, par exemple celles de l'OCDE) sont également à l'origine du déclenchement de cette "pause" dans cette phase de remontée très forte des marchés et des niveaux de valorisation.

Mais revenons avant toute chose sur le chemin parcouru jusqu'ici.

Massives, les injections de liquidités ?

D'après Pictet Asset Management :

"Les planches à billets continuent de chauffer.

La relance des banques centrales du monde entier a atteint le montant record de 7 500 milliards de dollars US pour ranimer une économie frappée par le virus, l’équivalent de 13% du PIB. Leurs actions ont apporté un coup de pouce important à toutes les classes d’actifs obligataires, mais certains secteurs semblent à présent très onéreux alors les investisseurs vont devoir faire preuve de discernement.

[...]

La Fed a jusqu’à présent mené la politique la plus expansive parmi ses pairs avec un programme d’assouplissement quantitatif qui intègre maintenant les obligations d’entreprise.

[...]

Le total des injections de liquidité de la Fed cette année s’élèvera à quelque 2 400 milliards de dollars US. Elles serviront effectivement à financer environ 60% du déficit du gouvernement, qui devrait atteindre 4 000 milliards de dollars US d’ici à la fin de 2020."

La FED a récemment ralenti ses rachats d'actifs. Les marchés ont fait une pause. Puis on repart pour un tour !

La FED a annoncé cette semaine qu'elle allait racheter les titres de dettes jusqu'à catégorie "junk" en direct, sur les marchés secondaires d'abord, puis sur les marchés primaires prochainement.

De nouvelles largesses monétaires en vue : exactement ce que le marché paie malgré l'absence de visibilité sur l'activité économique pour les prochains mois. Nous allons toujours plus loin. C'est dans le prolongement des assouplissements et des potentielles innovations monétaires de ces dernières semaines :

  • Est-ce que la BCE rachètera un jour des actions directement sur le marché ? "Il ne faut jamais dire jamais" indique l'un des membres du conseil des gouverneurs de la BCE, Robert Holzmann.
  • La Banque du Japon annonce un programme supplémentaire de prêts à hauteur de un trillion de dollars.
  • Plan Trump d'investissement dans les infrastructures à hauteur de un trillion de dollars.
  • Annonces d'absence de remontée de taux avant 2023 (FED et BOJ).
Ces diverses prises de position vont pleinement dans le sens de notre vision selon laquelle il n'y aura plus de retour en arrière, et qu'il faudra bien au contraire aller plus loin dans l'innovation monétaire. Voir par exemple les articles ici et ici bien avant que le Covid-19 ne déclenche la crise. Vous remarquerez au passage que ce Covid-19 a bon dos... Tout lui est imputable. Tout était tellement normal avant. En réalité, l'excuse rêvée pour franchir de nouvelles étapes qui auraient de toute façon été nécessaires.

La FED rachète des titres de crédit sur le marché secondaire

Vous remarquerez la subtilité de l'incendie que la FED choisit d'éteindre : on sauve avec ce nouveau programme les porteurs de titres de dette, les créanciers. Pas les entreprises endettées.

 

Plusieurs commentaires :

  • C'est un pas de plus dans la prise de contrôle des marchés financiers par les banques centrales.
  • On essaie d'éviter le désastre financier, à défaut de pouvoir éviter le désastre économique. C'est Wall Street VS Main Street.
  • Cela fait le lien avec le sujet épineux des CLO, évoqués ici et dans cette vidéo. Pour éviter toute dislocation du marché du crédit, il faut garantir la liquidité quoi qu'il en coûte. Les risques de contagion aux produit financiers complexes, et par ricochet au système financier global, sont trop importants.

Quelques rappels sur la dette privée

Un graphique intéressant : on a tellement endetté les bilans... Pour faire du rachat d'actions. Comme si on avait décapitalisé, comme si on avait retiré les fonds propres du système. Ces fonds propres qui sont pourtant si importants, puisque constituant le matelas de sécurité. Faute de fonds propres, tout repose maintenant sur la dette, et donc sur les banques centrales.

La dette d'entreprise US approche les 50 % du PIB. Un record. Le graphique s'arrêtant au 1er trimestre 2020, le ratio devrait considérablement augmenter au cours de ce 2e trimestre.

Le nombre d'entreprises "zombies" ne s'arrête plus de croître. Ci-dessous, la proportion d'entreprises ayant des coûts financiers supérieurs à leurs marges.

En raison de la crise que nous sommes en train de connaître, le taux de défaut des entreprises devrait augmenter de manière spectaculaire...

...Et cela a déjà commencé...

... Mais jusqu'ici tout va bien, les investisseurs ont largement repris confiance vis-à-vis des marchés de dette leveregée...

...Et sur les marchés actions, nous sommes à plus de 50 de PER médian pour les FANGMAN. Les niveaux de valorisation se tendent considérablement.

Pourtant la reprise en V de l'économie réelle est encore timide, c'est le moins que l'on puisse dire... La production industrielle US :

Quand même du mieux sur les ventes au détail US :

Normal en même temps, un effet rattrapage après des semaines de fermeture de commerces, certes, mais également un fait intéressant : certains ménages ayant perdu leur emploi et bénéficiant de l'"helicopter money", se retrouveraient finalement avec un revenu supérieur à celui qu'ils avaient en emploi... Encore un bienfait permis par les banques centrales et les politiques monétaires / budgétaires ! C'est de la magie, tout simplement. La création de monnaie semble décidément être la réponse à tous les problèmes. Cela semble si facile.

Et du côté de l'inflation? C'est plutôt déflation pour le moment...

... Sauf pour les biens que l'on achète réellement :

Conclusion et risques à surveiller

Les politiques monétaires et budgétaires mises en œuvre en réponse à la crise déclenchée par la pandémie de Covid-19 ont permis aux marchés financiers de rebondir fortement depuis leurs plus bas.

Ce mouvement peut encore progresser, néanmoins, certains risques ne semblent absolument pas pris en compte par les marchés financiers à ce stade, et dans une optique d'investissement de long terme.

Nous observons notamment :

  • Les tensions provoquées par les besoins gigantesques de refinancement en dollars américains pour un grand nombre d’intervenants hors USA d’ici la fin d’année ; En savoir plus
  • Le poids de l’endettement de l’ensemble des acteurs de l’économie (ménages, entreprises et états). Plus particulièrement les problématiques engendrées par les produits financiers complexes reposant sur les prêts à effet de levier octroyés aux entreprises, et les tensions potentielles sur les marchés du crédit en découlant. Le sujet des potentielles « vagues de défauts » à venir sont pleinement en lien avec ce thème. En savoir plus

Il convient néanmoins de ne pas sous-estimer la puissance des politiques monétaires menées.

 

Plus de liquidités dans le système financier = un prix des actifs financiers et des niveaux de valorisation durablement plus élevés en comparaison des moyennes historiques ? Pour apporter des éléments de réflexion sur ce sujet, cet article est toujours d'actualité.

Andy BUSSAGLIA est conseiller en gestion de patrimoine depuis plus de 10 ans.

Il est associé-gérant du cabinet Family Patrimoine à Meylan, près de Grenoble.

Lien vers son parcours

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