Otavio Costa - Crescat Capital
"L'ascension et la chute du consommateur."
28 juin 2022
Traduction Andy BUSSAGLIA
La demande des ménages en biens et services est sur le point de chuter.
L'économie américaine ne peut tout simplement pas supporter le resserrement monétaire continu de la Fed.
C'est le début d'un environnement stagflationniste vicieux.
La combinaison sans précédent d'un endettement excessif, de bulles d'actifs spéculatives et d'une inflation persistante rend l'environnement économique actuel vraiment précaire.
Une contraction majeure de la demande des consommateurs est imminente.
Ces facteurs mettront bientôt la Fed dans un dilemme politique.
La Fed est confrontée à l'une des pires difficultés de son existence alors qu'elle continue d'augmenter les taux d'intérêt dans le cadre d’un ralentissement économique.
Le problème est que tôt ou tard, elle sera obligée de céder et d'injecter des liquidités dans un environnement déjà inflationniste.
Le coût de la vie historiquement élevé, la flambée des taux hypothécaires et le resserrement des conditions financières sont sur le point de déclencher une contraction significative des dépenses des ménages.
L'effondrement de la confiance des consommateurs suggère que les marges des entreprises devraient chuter de manière drastique.
Alors que les travailleurs commencent à gagner plus d'argent, la croissance des salaires ne dépasse en fait pas l'inflation.
En termes réels, les salaires baissent de près de 4 %, pire que la GFC.
Les taux d'épargne chutent également (Maintenant au niveau le plus bas en 14 ans).
Les consommateurs sont à un point de rupture.
Aussi problématique que cela puisse paraître, la récente baisse des marchés boursiers devrait également avoir un impact considérable sur la demande des consommateurs.
Les actions américaines ont déjà perdu 13 trillions de dollars de capitalisation boursière depuis le début du retournement.
C'est déjà une perte en capital plus importante que pendant la GFC et la récession de Covid.
Outre les risques liés à la demande des consommateurs, le problème d'inflation d'aujourd'hui est susceptible de comprimer considérablement les marges par rapport aux niveaux records.
C'est une combinaison de problèmes systémiques :
• Forte hausse du coût du capital
• Prix des matières premières structurellement en hausse
• Pression salariale
La force récente du dollar est également un facteur important à considérer.
L'histoire montre qu'à mesure que la devise américaine s'apprécie par rapport à ses pairs, des baisses importantes des bénéfices des entreprises ont tendance à suivre.
Les analystes sont lents à intégrer des facteurs macro comme les variations de devises dans leurs estimations de bénéfices.
En conséquence, nous nous attendons à ce que les sociétés multinationales américaines soient sujettes à d'importantes surprises négatives en matière de bénéfices pour le trimestre de juin qui se termine maintenant.
Aussi:
Pour ceux qui pensent que la demande des consommateurs restera forte après le doublement des taux d'intérêt hypothécaires sur 30 ans au cours des 6 derniers mois, il est temps de reconsidérer ce point de vue.
Le paiement hypothécaire médian mensuel est en hausse de 56 % en glissement annuel.
Ce seul facteur est susceptible d’handicaper les dépenses des ménages.
À mesure que les bénéfices des entreprises se détérioreront, nous pensons que le marché du travail en souffrira en conséquence.
L'augmentation du nombre d'employés à temps partiel pour des raisons économiques laisse présager une faiblesse importante du marchés du travail à venir.
Une divergence similaire avec les taux de chômage a également précédé la GFC.
Alors, pic atteint sur les bénéfices des entreprises ?
Nous le pensons.
Les analystes de Wall Street regardent toujours dans le rétroviseur.
Après une poussée des bénéfices des entreprises induite par la relance, ils prévoient maintenant une autre poussée de 35 % au cours des 3 prochaines années.
Nous nous attendons à ce que les bénéfices des entreprises se contractent nominalement, tandis qu'en termes réels, à ce qu’ils diminuent considérablement.
Dans l'histoire, lors de la toute première vague du problème de l'inflation à la fin des années 1960 et au début des années 1970, les bénéfices réels des entreprises se sont contractés de près d'un tiers.
Un tel niveau de déclin est inimaginable pour la plupart des investisseurs aujourd'hui.
Le degré de resserrement monétaire prévu aujourd'hui est une préoccupation majeure.
Alors que nous avons eu une baisse des obligations d'entreprises similaire à mars 2020, la différence est qu'à l'époque, la Fed a doublé la taille de son bilan et réduit les taux à 0 % pour y faire face.
La position politique actuelle est tout le contraire.
Parmi toutes les actions technologiques du Russell 3000, seulement 10 % d'entre elles restent au-dessus de leur moyenne mobile 200 jours.
Ce secteur représente aujourd'hui la plus grande partie de l'économie américaine.
Si la sous-performance des actions persiste, cela devrait avoir un impact significatif sur les futurs plans d'emploi de ces sociétés.
N'oublions pas que l'éclatement de la Tech Bubble 2.0 ne fait que commencer.
En 2000, la capitalisation boursière globale du secteur technologique a culminé à 21 % de l'économie américaine.
Aujourd'hui, malgré le récent selloff, cette mesure de valorisation se situe toujours aux sommets de la bulle technologique 1.0.
Le resserrement des conditions monétaires et la forte hausse du coût du capital auront non seulement un impact négatif sur les consommateurs, les bénéfices des entreprises et les actifs financiers surévalués, mais ils causeront également des difficultés aux États souverains très endettés.
Le graphique du taux américain à 30 ans constitue l'une des cassures techniques les plus abouties que j'ai pu observer.
Comme nous l'avons expliqué à plusieurs reprises, l'un des problèmes les plus préoccupants avec les taux d'intérêt américains, en particulier à l'extrémité longue de la courbe, continue d'être le montant écrasant des émissions du Trésor motivées par les déficits jumeaux excessifs, budgétaires et commerciaux.
Nous pensons que l'économie américaine plonge tête baissée dans la récession.
Sur la base du PIB réel, nous pensons que l'on a déjà commencé en raison du taux d'inflation élevé d'aujourd'hui.
Le chômage, un indicateur retardé, est naturellement le prochain domino.
Si nous entrons effectivement en récession, comme dans tous les autres ralentissements économiques depuis 1970, le déficit budgétaire par rapport au PIB ne fera qu'augmenter.
Dans la plupart des cas, c'est le résultat de dépenses publiques plus importantes pour faire face à la récession et parfois aussi à la baisse des niveaux de PIB nominaux.
Si l'on considère toutes les récessions depuis 1970, le rapport déficit budgétaire/PIB s'est aggravé en moyenne de 6,2 %.
Nous pensons que le prochain ralentissement ne sera pas différent.
Le problème est que les dépenses publiques augmenteront probablement avec des taux d'inflation déjà historiquement élevés, de sorte que le PIB nominal pourrait également augmenter.
A terme, cette combinaison devrait s'avérer très positive pour les actifs tangibles, notamment l'or.
Nous sommes étonnés de voir combien de matières premières ont chuté au cours du dernier mois seulement, malgré des années de faibles investissements en capital dans la production de nouvelles matières premières.
C'est le signe d'un affaiblissement de l'économie et de la crainte d'un resserrement de la Fed qui affectera presque certainement la demande des consommateurs et les bénéfices des entreprises.
Le Dr Copper (le cuivre) vient de devenir négatif sur une base annuelle.
Alors que l’actuelle position hawkish de la Fed devrait créer une pression à la baisse sur les forces inflationnistes en réduisant la disponibilité du capital et du crédit dans l'économie, elle ne fera qu'exacerber les problèmes structurels auxquels nous sommes confrontés.
Comme nous l'avons présenté à plusieurs reprises, les dépenses en immobilisations à long terme dans les industries des ressources naturelles sont proches des creux historiques.
Nous croyons fermement que tant que ce déséquilibre ne sera pas résolu, l'approvisionnement en matières premières restera sévèrement limité.
Les tendances CAPEX mettent longtemps à s'inverser, et ce problème devrait continuer à alimenter les prix des matières premières à la hausse au fil du temps.
Je me fiche que vous pensiez que cette folie est causée par des actionnaires ou des pressions politiques : les sociétés de ressources rendent presque plus de capital à leurs actionnaires qu'elles n'investissent dans leurs propres entreprises. Ce n'est pas le signe d'un cycle des matières premières à son apogée. Point.
Andy BUSSAGLIA est conseiller en gestion de patrimoine depuis plus de 12 ans.
Il est associé-gérant du cabinet Mon Bureau Patrimonial.
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