Du retour à la normale sur la relation taux réels - or
Etienne de Marsac - Gérant Global Macro Sunny AM : « Les TIPS et les MBS seront sortis en premier du bilan de la Fed et cela commence à se voir. Exemple sur le graphique avec le prix de l’ETF TIP US vs Gold miner. Gros effet rattrapage car les taux réels vont être moins manipulés. On disait en fin d’année dernière que le Gold serait un trade pour 2022…on dirait que ça prend bien forme. »
Christophe Ollari – Ollari Consulting :« Via ses opérations de buybacks, la FED a cornérisé le marché des TIPs, achetant plus de TIPs durant les 18 derniers mois que de TIPs emis par le Trésor Américain. Donc une émission nette négative expliquant pourquoi l'or et les Miners ont traité en discount par rapport aux taux réels. Avec la fin de QE et la réduction de la balance sheet, retour à la normale. Donc plutôt qu'une de-corrélation or/taux réels, ce qui s'est passe en 2022 est essentiellement une re-convergence / repricing des distorsions de marche créées par le programme de QE de la FED. »
Pas de retour à la normale en vue pour la règle de Taylor...
Jim Reid – Deutsche Bank : « Avant la GFC (Grande Crise Financière), la règle de Taylor était suivie de près par les banquiers centraux et les économistes. Au cours de la décennie suivante, elle est tombée quelque peu en désuétude alors que la politique s'écartait de plus en plus de la position suggérée fondée sur ces règles. Les taux reconstitués qui prennent en compte des éléments tels que le QE ont aidé à expliquer une partie de l'écart, mais dans l'ensemble, l'écart est resté et il est moins utilisé qu'il ne l'était auparavant.
Ainsi, lorsque la règle de Taylor nous dit que les taux de base américains, européens et britanniques devraient être d'environ 7,8 %, 6,2 % et 6,7 % aujourd'hui (en supposant que r* est de 1 %), personne ne s'en soucie vraiment. En effet, le graphique montre à quel point les anticipations de taux de base du G10 d'ici la fin de 2023 (généralement considérées comme le pic) sont éloignées de la règle de Taylor actuelle, en particulier pour ceux nommés ci-dessus.
Cependant, que se passerait-il si les années post-GFC étaient l'exception plutôt que la norme ? Nous avons souligné précédemment qu'après une crise financière, les économies ont tendance à mettre 8 ans pour retrouver les niveaux de revenu d'avant la crise. Quelque chose se passe à la suite des crises financières qui jette par la fenêtre beaucoup de modèles économétriques traditionnels. Mais cela devrait-il être permanent ?
Comme mon collègue, Alan Ruskin, l'a souligné plus tôt ce mois-ci, pour que l'on puisse croire que les prix inférieurs aux règles de Taylor soient justifiés, les marchés doivent croire que l'inflation est encore transitoire (bien que prolongée) et qu'elle diminuera indépendamment de la politique, grâce à une combinaison d'une expansion du côté de l'offre, d'un ralentissement de la demande à mesure que les impulsions budgétaires s'estompent, d'un retour des forces désinflationnistes mondiales, ou que la normalisation des bilans aura beaucoup d'effets lors d'un resserrement de la politique. C'est-à-dire que cette reprise est l'exception à l'histoire à long terme. Ces paris se sont toujours avérés faux tout au long de ce cycle, où les économies ne sont pas chargées de se remettre des crises financières. »
Difficile de resserrer les conditions financières sans faire baisser les actions
Tom McCellan : « Pourquoi pas 150bps de hausse de taux directeurs ? Plus la Fed attend pour rattraper le taux à 2 ans, plus les dommages causés par la Fed sont graves, soit par une stimulation excessive, soit par une restriction excessive. Les cycles de hausse des taux se terminent lorsque les taux directeurs rejoignent le 2 ans. Pourquoi attendre pour faire ça à un niveau supérieur ? »
Liz An Sonders – Charles Schwab & co : « Les conditions financières (orange) se rapprochent des plus strictes depuis mars 2021 alors que le S&P 500 (bleu) reste en dessous de son sommet. »
Lisa Abramowicz : « Les écarts de crédit s'élargissent, les taux relatifs de la dette américaine de qualité supérieure étant au plus haut depuis novembre 2020, mais restant très bas. Soit les marchés ne croient pas que la Fed augmentera les taux 6 à 7 fois cette année, soit la Fed devra être encore plus agressive pour normaliser les conditions financières. »
Otavio (Tavi) Costa – Crescat Capital : « Notez que les taux des obligations junk (jaune) ont tendance à précéder les faillites (bleu) avec un décalage de 6 mois. »
Le sentiment des investisseurs au plus bas depuis 2016 :
Des signes d'accalmie sur l'inflation, erreur de politique monétaire en vue ?
Julien Bittel - CFA : « Les volumes d'expédition de Cass Freight en janvier sont devenus négatifs pour la première fois en 16 mois…Un nouveau cycle bas et en baisse de 2,9 % en glissement annuel. Historiquement, les volumes d'expédition ont été une piste fiable pour l'inflation. Un autre jour, un autre graphique pointant vers un relâchement des pressions inflationnistes. »
Liz Ann Sonders – Charles Schwab & co : « Des signes de retour au calme sur l’inflation ? Délais de livraison prévus de la Fed de Philadelphie. L'indice a chuté en février au plus bas depuis 2008. »
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