BarChart : « L'or vient d'enregistrer la plus importante sortie hebdomadaire de son histoire, avec 7,5 milliards de dollars. »

Otavio (Tavi) Costa – Crescat Capital : « Les importations d’or de l’Inde viennent de bondir à nouveau. Il s’agit de la deuxième plus forte variation sur trois mois de l’histoire. À mon avis, la ruée vers l’or est loin d’être terminée. »

Jordan Roy-Byrne, CMT, MFTA : « Comment l'argent a-t-il corrigé avant sa dernière grande rupture haussière ?

Il a corrigé de 25 % en deux mois. (L'argent a déjà corrigé de 17 % en deux semaines)

Puis il est remonté vers ses sommets et a consolidé pendant six mois avant la rupture. »

Otavio (Tavi) Costa – Crescat Capital : « Ceci constitue une divergence macroéconomique exceptionnellement importante. L’indice GSCI Equal-Weighted Commodities affiche désormais une hausse d’environ 25 % sur un an, alors même que la Fed est pleinement engagée dans un cycle de baisse des taux. À comparer avec la dernière forte accélération des prix des matières premières — à l’époque, ceux-ci ont atteint un sommet quasiment au moment où la Fed entamait l’un des cycles de resserrement monétaire les plus agressifs de l’histoire. Aujourd’hui, la situation est totalement différente. Ni la Fed ni le gouvernement ne peuvent se permettre des taux plus élevés.

Au contraire, les États-Unis sont contraints de réduire rapidement les taux pour gérer leur fardeau croissant de la dette. C’est l’un des environnements les plus haussiers pour les actifs tangibles que j’aie vus au cours de toute ma carrière. »

JustDario : « Les réserves des banques américaines sont littéralement en chute libre. Leur niveau est actuellement le plus bas des cinq dernières années, et bien inférieur à celui observé au début de la crise des banques régionales américaines. Attention : les banques sont l’un des moteurs du marché boursier, et à l’heure actuelle, les actions s’envolent alors qu’un moteur est en feu. »

JustDario : « Très bien, tout le monde, le problème est sérieux. Les banques ont déjà emprunté 14,75 milliards de dollars aujourd’hui auprès de la facilité permanente de prise en pension de la Fed, et non, l’excuse de la « fin de mois » ne tient plus. »

JustDario : « Les banques ont emprunté 7,25 milliards de dollars supplémentaires auprès de la facilité permanente de prise en pension de la Fed lors de la fenêtre de l’après-midi – soit un total de 22 milliards de dollars pour aujourd’hui.

Rappel : si la fermeture du gouvernement américain n’est pas levée, les problèmes de liquidité des banques vont s’amplifier et s’accélérer de plus en plus rapidement. »

Jim Bianco : « À propos des tensions sur les marchés de financement, pourquoi elles surviennent et ce qu’elles impliquent.

Les taux de financement augmentent par rapport aux taux administrés par la Réserve fédérale (flèche dans le panneau inférieur).

Cela signale des tensions sur les marchés de financement. »

Jim Bianco : « Un autre signe de tension est l’utilisation régulière du mécanisme permanent de prise en pension de la Fed (Standing Repo Facility – SRF), avec un nouveau record atteint vendredi.

Si l’argent devient trop cher, les banques peuvent emprunter auprès de la Fed à 4,00 %.

À noter que seules 40 banques sont contreparties ; aucun courtier/négociant, aucun hedge fund. Accès limité. »

Jim Bianco : « La Fed constate les tensions et mettra fin au resserrement quantitatif (QT) le 1er décembre.

Cela mettra un terme à la réduction de la taille du bilan de la Fed et ralentira la baisse des réserves bancaires, actuellement à leur plus bas niveau depuis cinq ans.

Des réserves bancaires plus faibles signifient que les banques ont une capacité réduite à fournir des financements aux marchés. »

Jim Bianco : « Pourquoi est-ce important ?

Les marchés de financement fournissent plus de 3 000 milliards de dollars par jour en liquidités (en orange). À titre de comparaison, le marché des fed funds représente moins de 100 milliards de dollars par jour.

La hausse des taux repo annule les baisses de taux de la Fed en faisant remonter les taux à court terme, sans signe (à ce jour) de retournement. »

Jim Bianco : « En résumé, le stress sur les marchés de financement est causé par une demande en hausse (le volume du SOFR a plus que doublé au cours des deux dernières années), tandis que l’offre diminue (les réserves bancaires sont tombées à leur plus bas niveau depuis cinq ans).

Cela a finalement atteint un point où le financement devient rare, ce qui fait grimper son coût (repo).

Que faire face à cela ?

Vendredi, la présidente de la Fed de Dallas, Logan, qui dirigeait auparavant le desk des opérations de marché de la Fed de New York, a déclaré :

SI LA HAUSSE RÉCENTE DES TAUX REPO NE S’AVÈRE PAS TEMPORAIRE, LA FED DEVRAIT COMMENCER À RACHETER DES ACTIFS

Assouplissement quantitatif (QE), ou « impression monétaire ».

Quel est le risque de relancer le QE ?

Cela fausse les marchés et l’économie.

Premièrement, après le lancement du QE par la Fed en 2009, cela a agi comme un véritable carburant pour les marchés.

Le président de la Fed, Ben Bernanke, s’en est d’ailleurs félicité à l’époque. »

Jim Bianco : « Et la superposition du marché actions (en orange) et du bilan de la Fed (en bleu) confirmait cette idée. »

Jim Bianco : « Et pendant la période post-crise financière, de 2010 à 2020, aucun signe d’inflation sous-jacente (en orange) ne réagissait à l’expansion du bilan de la Fed (en bleu).

Mais cela a changé après le COVID en 2020. L’inflation et le bilan de la Fed évoluent désormais de concert. »

Jim Bianco : « Qu’est-ce qui a changé ?

Les dépenses publiques fédérales représentent 23 % du PIB, l’un des niveaux les plus élevés des cinquante dernières années, et supérieures à celles observées pendant la plupart des récessions.

Seules la crise financière et la période du COVID ont connu des niveaux de dépenses plus élevés.

Cinq ans après le COVID, les dépenses restent à des niveaux de crise. »

Jim Bianco : « Des dépenses publiques massives impliquent des déficits massifs.

Et ces déficits doivent être financés. Or, des milliers de milliards de ce financement proviennent du marché repo, qui, rappelons-le, a doublé de taille au cours de l’année écoulée.

Rien n’arrête ce train. »

Jim Bianco : « Quand le marché obligataire commence-t-il à s’en soucier ?

Un argument crédible est maintenant, compte tenu des tensions apparues ces dernières semaines sur le marché repo. Ces tensions découlent de la demande croissante pour financer 38 000 milliards de dollars de dette — soit 100 % du PIB — en route vers 40 000 milliards, une demande qui dépasse l’offre de liquidités disponible, en grande partie à cause du resserrement quantitatif (QT).

Si l’arrêt du QT prévu le 1er décembre ne suffit pas, la Fed devra injecter davantage de liquidités via un programme de QE (voir Lorie Logan) ou potentiellement par une expansion massive du SRF.

Dans tous les cas, la Fed soutient la poursuite des dépenses publiques massives — des niveaux de dépenses dignes d'une période de crise — et alimente une inflation persistante, bien au-dessus de l’objectif de 2 % de la Fed, cinq ans après la fin des confinements liés au COVID.

Si la Fed refuse d’apporter des liquidités supplémentaires via le QE ou le SRF, une crise de financement risque de s’aggraver, entraînant des problèmes financiers plus larges.

Une solution sans QE ?

Une possibilité serait que Washington réduise ses dépenses. Actuellement, c’est l’inverse qui se produit. Le gouvernement dépense des montants records en période hors crise (en % du PIB), tout en étant paralysé par des désaccords sur l’augmentation des dépenses.

L’autre solution serait que les marchés financiers forcent Washington à réduire les dépenses via une remontée des taux. Les tensions sur le marché du financement sont un signe précoce que les marchés commencent à exercer cette pression.

Le problème avec cette approche, c’est qu’elle est désordonnée et chaotique. »

Jim Bianco : « La semaine dernière, nous avons publié une version de ce graphique pour illustrer l’économie en forme de « K ».

Les ménages à revenus élevés s’en sortent bien, comme l’illustre le marché actions (en rouge).

Les masses populaires sont pessimistes quant à l’économie, comme le montre la faiblesse de la confiance des consommateurs (en bleu).

Notre préoccupation est que la forme actuelle du « K », représentée par les flèches gris clair, exerce une pression significative sur la culture et l’économie.

Le QE, ou l’expansion du SRF pour empêcher une hausse des taux repo, revient pour la Réserve fédérale à permettre un financement supplémentaire des dépenses publiques à des niveaux soutenables. Cet « argent bon marché » fera grimper les cours des actions et encouragera encore plus de dépenses publiques, alimentant davantage l’inflation, creusant les inégalités et accentuant la pression sur la culture/l’économie.

Les flèches gris foncé illustrent cela, indiquant un élargissement du fossé des inégalités.

Si les inégalités actuelles en forme de K contribuent déjà à faire élire des socialistes, leur aggravation risque de transformer cette dynamique en un mouvement généralisé à l’échelle nationale.

Trop nombreux sont ceux qui considèrent ces tensions sur les marchés de financement comme un problème de plomberie. Ils ont raison, mais cette vision est trop étroite.

Lorsque le réservoir est presque vide, demander au plombier dans la cave d’installer de plus gros tuyaux peut fonctionner à court terme, mais cela ne « résout » pas le problème.

Trop de commentateurs sur les tensions des marchés de financement adoptent cette approche, proposant des solutions techniques et des changements législatifs pour y remédier.

Exemples :

- Encourager un plus grand recours au SRF (noter qu’il est actuellement limité par la stigmatisation qui l’entoure, étant perçu comme un outil utilisé uniquement par les banques en difficulté, avec seulement 40 banques comme contreparties, aucun courtier/négociant ni hedge fund)

- La Fed devrait acheter des bons du Trésor à courte échéance via des opérations de marché ouvert (c’est-à-dire « pas » du QE) plutôt que des obligations et billets à plus longue échéance (QE)

- Modifier le ratio de levier supplémentaire des banques

- Remplacer le taux directeur de la Fed (fed funds) par le taux repo tripartite

Toutes ces propositions sont de bonnes suggestions techniques, mais elles reviennent à installer de plus gros tuyaux pour puiser de l’eau dans un réservoir à sec.

Plus préoccupante est l’hypothèse qui sous-tend ces solutions techniques : que les tensions sur les marchés de financement sont sans conséquences. Qu’il suffit d’un ajustement technique, et le problème disparaît sans affecter quoi que ce soit d’autre.

Le problème est que le gouvernement poursuit des dépenses à des niveaux de crise, sans qu’il y ait de crise. Cela gonfle les marchés financiers, maintient une inflation élevée, aggrave les inégalités et exerce une pression sur la culture et l’économie. Cela favorisera un contre-coup encore plus important. »

Jim Reid – Deutsche Bank : « Compte tenu de cette effervescence autour des banques centrales, j’ai pensé qu’il serait opportun de partager ce que je considère comme la plus longue série jamais compilée pour les taux directeurs médians mondiaux et les taux des obligations d’État à 10 ans — publiée dans l’étude à long terme de cette année.

Les données montrent que tant le taux directeur médian mondial que le taux médian à 10 ans sont désormais revenus à l’extrémité inférieure de leurs plages historiques observées avant la décennie 2010 marquée par des taux ultra-bas. Cependant, une divergence claire persiste : les taux et taux à 10 ans des marchés développés (DM) restent inférieurs à leurs moyennes de long terme, tandis que leurs équivalents des marchés émergents (EM) se situent légèrement au-dessus. »

Jim Reid – Deutsche Bank : « Dans l'ensemble, ce fut un autre mois solide sur toute la ligne, les marchés étant soutenus par la trêve commerciale entre les États-Unis et la Chine, de solides données économiques et des résultats d'entreprises corrects. En fait, le S&P 500 (+2,3 %) a enregistré un sixième mois consécutif de hausse, une première depuis 2021. Et malgré le ton restrictif de la Fed, le taux à 10 ans (-7,3 pb) a clôturé à son plus bas niveau mensuel depuis plus d’un an, à 4,08 %.

Mais en réalité, tout n'était pas aussi positif que ne le laissent entendre les gros titres. Les craintes d'une bulle liée à l’IA se sont intensifiées alors que les Magnificent 7 (+4,9 %) ont continué à surperformer le reste du marché, tandis que le S&P 500 pondéré de manière égale (-0,9 %) a enregistré son premier repli mensuel depuis les turbulences du mois d’avril (Libération Day). Autrement dit, la médiane des composants du S&P a reculé le mois dernier, ce qui rappelle de plus en plus les années 2023 et 2024, où le S&P était tiré par un groupe restreint d’actions.

Les banques américaines ont également été un point faible, en raison des inquiétudes concernant le crédit privé, qui ont refait surface au milieu du mois. Ainsi, l’indice KBW Bank a reculé de -1,5 %, et l’indice KBW Regional Banking de -5,2 %.

Au Japon, les actions ont fortement progressé, et le Nikkei a enregistré sa meilleure performance en devise locale (+16,6 %) depuis 35 ans, après l’élection de Sanae Takaichi à la tête du PLD et sa nomination comme Première ministre. Ce fut en revanche moins favorable pour le yen, qui s’est déprécié de -3,9 % face au dollar américain en raison de la perspective de hausses de taux plus lentes de la Banque du Japon.

La progression soutenue des métaux précieux s’est poursuivie, malgré un léger repli en fin de mois. Le prix de l’or (+3,7 %) a dépassé les 4 000 $/oz pour la première fois, et l’argent (+4,4 %) a affiché une sixième hausse mensuelle consécutive, une première depuis 45 ans.

Sur le marché des changes, le ton restrictif de la Fed en fin de mois a permis au dollar américain de s’imposer comme la devise la plus performante du G10, avec l’indice dollar (+2,1 %) atteignant un plus haut de trois mois. »

Thomas Callum – ChartStorm : « Le S&P 500 a progressé de +2,27 % en octobre, ce qui le place à +16,3 % depuis le début de l’année et marque son sixième mois consécutif de hausse. »

Source : Topdown Charts

Thomas Callum – ChartStorm : « À propos des séries, nous avons dépassé la barre des cinq mois consécutifs (ce qui est souvent un point d’arrêt habituel par le passé). Mais cela va plus loin : on peut soutenir, sur la base des données depuis 2009 [c’est-à-dire qu’à chaque fois qu’on atteignait 6 mois, il y avait plus de chances d’enchaîner jusqu’à 7 mois ou plus (4 fois sur 5) que de s’arrêter à 6 (1 fois sur 5)] — les probabilités sont de notre côté cette fois-ci. »

Source : Topdown Charts Professional

Thomas Callum – ChartStorm : « En matière de saisonnalité, novembre est historiquement l’un des meilleurs mois de l’année [troisième en termes de pourcentage de performances positives à 69 %, et premier en termes de performance moyenne à 1,6 %].

Bien sûr, il convient de rappeler que si le meilleur mois de novembre de l’histoire a affiché +11 %, le pire a enregistré -11 %… et par définition, 31 % du temps les rendements ont été négatifs.

Mais en moyenne et en probabilité, novembre bénéficie d’un éclat statistique. »

Source : Topdown Charts Research Services

Thomas Callum – ChartStorm : « L’indice paraît également très fort (peut-être un peu trop ?), évoluant bien au-dessus de sa moyenne mobile à 200 jours (orientée à la hausse). Cependant, la largeur de marché est loin d’être bonne. Cela contraste fortement avec la situation de 2020/21, lorsque plus de 80 % des valeurs se situaient au-dessus de leur moyenne mobile à 200 jours, contre environ 60 % actuellement — avec une tendance désormais baissière (légère divergence baissière). »

Source : MarketCharts.com

Thomas Callum – ChartStorm : « Par ailleurs, les valorisations des actions technologiques atteignent une vitesse d’évasion (et le reste du marché n’est pas bon marché non plus). Ce qui signifie globalement que la marge d’erreur est plus faible que jamais. »

Source : Topdown Charts

Thomas Callum – ChartStorm : « Toujours sur le thème des valorisations, l’adage "les valorisations ne comptent pas... jusqu’à ce qu’elles comptent" prend un nouveau sens dans le graphique ci-dessous. Comme le note Kantro à propos des ratios cours/bénéfices et des marges bénéficiaires : « la marge bénéficiaire est l’une des variables fondamentales les plus importantes expliquant le niveau et la direction du ratio P/E ».

Autrement dit : gardez un œil sur les marges bénéficiaires. »

Source : @MichaelKantro

Thomas Callum – ChartStorm : « Pour renforcer ce point, voici une étude intéressante sur le décalage entre les pics des marges bénéficiaires et les pics de marché. Bien que le marché boursier atteigne souvent son pic avant l’économie, il s’avère que les marges bénéficiaires atteignent souvent leur sommet avant les actions (le tableau suggère un délai d’environ 1 à 2 ans). »

Source : @SethCL

Thomas Callum – ChartStorm : « Il est intéressant de noter que, si les marges bénéficiaires des actions technologiques américaines sont à un sommet à la fois cyclique et structurel, celles des actions hors secteur technologique ont atteint un pic il y a quelques années et sont revenues à leur tendance de long terme.

Ce graphique est parlant car il explique à la fois l’envolée des valorisations des actions tech (en lien avec la hausse des marges bénéficiaires), et la faiblesse relative de la largeur du marché (étant donné que les marges bénéficiaires des autres secteurs stagnent ou évoluent en range). »

Source : Topdown Charts Professional

Thomas Callum – ChartStorm : « Plusieurs éléments ressortent de ces graphiques de performance réelle à long terme. Le premier, bien connu, est que les actions surperforment presque tous les autres actifs ; le second, tout aussi connu, est que la liquidité (cash), en termes réels (corrigée de l’inflation), est l’un des actifs les moins performants, générant des rendements réels négatifs.

Mais il y a quelques points moins évidents à noter — le plus important étant les « zig » et les « zag ». Par exemple, si l’or sous-performe sur le long terme (principalement en raison de l’absence de revenus), il existe plusieurs périodes où l’or « zig » pendant que les actions « zag » — comme dans les années 1970, ou plus récemment, où l’or a progressé alors que les obligations ont reculé.

C’est donc un graphique important pour définir les attentes et priorités en matière d’allocation à long terme, mais aussi pour diversifier de manière dynamique à travers les différents régimes macro-marché. »

Source : Deutsche Bank via Off The Charts

Thomas Callum – ChartStorm : « Pour revenir sur le sujet des marges bénéficiaires, voici un aperçu de l’évolution des marges bénéficiaires aux États-Unis et dans le reste du monde. La ligne noire représente la marge bénéficiaire médiane sur 45 pays, et ce graphique aide à comprendre plusieurs choses.

Premièrement, les États-Unis ont généralement surperformé la marge bénéficiaire médiane mondiale au cours de la dernière décennie (ce qui explique en partie la surperformance relative des actions américaines par rapport aux actions mondiales). Deuxièmement, les marges mondiales se redressent depuis les creux de 2024 ; ce qui explique les meilleures performances des actions mondiales au cours de l’année écoulée.

Mais cela souligne également à quel point la dynamique actuelle des marges bénéficiaires américaines est exceptionnelle, tant par rapport à l’histoire que par rapport à l’expérience mondiale. Et cet aspect, combiné aux problématiques de financement circulaire dans le secteur de l’IA, pourrait inciter certains à s’interroger sur la soutenabilité de la flambée actuelle des marges bénéficiaires aux États-Unis (sachant que celles-ci sont très cycliques et tendent à revenir vers leur moyenne à long terme).

Un sujet à suivre de près. »

EndGame Macro : « En ce moment, le marché semble étrangement déséquilibré, encore plus concentré qu’il ne l’était en 1929. À l’époque, ce sont des géants industriels comme U.S. Steel et General Motors qui soutenaient le marché. Aujourd’hui, ce sont quelques méga-capitalisations technologiques et orientées IA qui jouent ce rôle. Entreprises différentes, même configuration : trop de poids reposant sur trop peu d’épaules. Lorsqu’un marché commence à dépendre d’un petit groupe de valeurs « incontournables » pour justifier des valorisations aussi élevées, ce n’est pas un signe de force, mais une fragilité déguisée en élan.

À 245 % du PIB, le Buffett Indicator tire la sonnette d’alarme. Les actions intègrent une croissance quasi parfaite et une rentabilité sans fin dans une économie déjà portée par le crédit et l’optimisme. Pendant ce temps, Buffett est assis sur plus de 380 milliards de dollars en liquidités, encaissant des taux de 4 % et refusant de suivre la frénésie. C’est ce qu’on appelle de la discipline.

Et ce n’est pas seulement la valorisation qui le pousse à rester en retrait, c’est aussi la réglementation. Le contrôle antitrust s’est renforcé au point que les opérations de 10 à 50 milliards de dollars, que Berkshire affectionne, sont devenues presque impossibles à finaliser sans accrocs. Le DOJ et la FTC peuvent prolonger les examens pendant un an ou plus, voire les bloquer complètement. Ajoutez à cela des organismes comme la FERC pour l’énergie, le Surface Transportation Board pour le ferroviaire, et 50 régulateurs différents pour l’assurance, et même la réputation de Berkshire pour des transactions rapides et sans heurts ne suffit plus à contourner cette bureaucratie.

Alors, Buffett fait ce qu’il a toujours fait quand les choses n’ont plus de sens… il attend, encaisse et reste liquide. Il garde du cash parce que les bonnes affaires sont rares, les valorisations sont gonflées, les bons du Trésor le paient pour sa patience, et la flexibilité est essentielle dans une période de transition de leadership. C’est la même stratégie qui a toujours rendu Berkshire redoutable lorsque les autres se retrouvent coincés.

Et c’est là toute l’ironie : alors que le marché semble inarrêtable en surface, le joueur le plus avisé de la pièce se prépare discrètement au moment où tout s’arrêtera. L’histoire ne se répète pas, mais quand elle rime aussi fort, il est difficile de ne pas tendre l’oreille. »

Jim Reid – Deutsche Bank : « Quelle que soit votre opinion sur la faiblesse du dollar en 2025 et sur sa possible poursuite en 2026, l’étude de long terme montre à quel point il a été risqué de parier contre le dollar au cours du siècle dernier. Sur les 55 économies de notre base de données, seules trois — la Suisse, Singapour et les Pays-Bas — ont vu leur devise s’apprécier face au dollar sur les cent dernières années. Beaucoup ont été complètement dévalorisées, avec 25 sur 55 ayant perdu plus de -99 % de leur valeur. »

Jim Reid – Deutsche Bank : « Les États-Unis ont donc été un grand gagnant relatif en matière de devise, ce qui a eu une influence majeure sur les performances des actions et des obligations lorsqu'elles sont mesurées en dollars américains plutôt qu’en devise locale, comme le montrent les deux autres graphiques ci-dessous. Bien que les classements en dollars soient globalement cohérents avec ceux en termes réels, l’effet principal est que certains pays affichant de forts rendements nominaux (en devise locale) présentent des performances réelles et ajustées en dollars nettement plus faibles. Dans presque tous les cas, une inflation plus élevée a entraîné une dépréciation à long terme de ces devises face au dollar.

Fait intéressant, en devise locale, 9 des 25 marchés actions ont surperformé les États-Unis au cours des 100 dernières années. Toutefois, en termes de dollars, le marché américain se hisse à la deuxième place. Par ailleurs, les marchés obligataires japonais, italiens et français ont tous enregistré des rendements réels négatifs sur les cent dernières années en dollars, malgré certains des rendements nominaux les plus élevés en devise locale sur la même période. »