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Zoom sur un fonds d'investissement

Varenne Valeur

Varenne Valeur est un fonds pouvant être intégré en décorrélation dans vos allocations, en ce sens que l'évolution de sa valeur liquidative sera sensiblement différente de l'évolution des marchés.

La stratégie d'investissement se décompose en quatre piliers distincts :

1) Enterprise Picking - Sélection de titres (20 à 25 lignes)

Cette stratégie repose sur l'analyse micro-économique.

Critères notables de sélection :

Capacité de la société à générer des « Cash Flows Libres » dans la durée
une importante décote (> 45%) par rapport à leur estimation de valeur intrinsèque
une qualité économique élevée / très élevée (notation propriétaire selon un ensemble de critères : management d'excellence, avantage concurrentiel durable et quantifiable en "pricing" ou "costing", dynamique de croissance et de création de valeur propre, dette faible voire inexistante)

2) Situations spéciales

Fusions / acquisitions
Restructurations du capital
Opérations sur titres (ex. augmentations de capital)

Dans le cadre de cette stratégie, la société de gestion ne se positionne que sur les opérations dont les chances d'aboutissement sont extrêmement fortes. La majeure partie du gain sur la valeur cible a donc déjà été intégrée par les marchés : Varenne Valeur ne profitera que de la toute dernière étape du processus et n'engrangera pas de gains significatifs en comparaison de la progression qu'auront connu les investisseurs positionnés en amont du processus de rapprochement, mais cette stratégie permet de ne pas mobiliser de fonds importants sur des longues durées, et d'éviter les dossiers n'aboutissant jamais.

3) Absolute Short

Varenne Valeur peut prendre des positions vendeuses sur des titres. Les positions vendeuses n'ont pas vocation à avoir un lien avec les positions acheteuses des deux stratégies citées précédemment, d'où le nom d'"absolute short" donné à la stratégie. Il s'agit en fait de screener un certain nombre de paramètres fondamentaux : flux de trésorerie négatifs, endettement significatif, pratique comptable contestable, détérioration fondamentale de l'activité... Puis de mettre en relation ces paramètres avec des paramètres comportementaux, à savoir l'activité des dirigeants au capital de l'entreprise. En effet, par exemple, il est intéressant de savoir qu'un dirigeant vend les actions de sa propre entreprise alors que celle-ci vient de voir sa valeur dévisser en bourse. Un insider confiant dans la capacité de son entreprise à performer à long terme n'aurait sans doute pas revendu ses titres. La cession des titres cotés par ses dirigeants fait l'objet d'une publicité réglementaire obligatoire. Varenne a développé des outils en interne pour traiter le flux d'information sur le comportement des dirigeants dans 62 pays.

Cible : Entreprises ayant une probabilité > 50% d’être confrontées à un capital event à 18/24 mois

Cette stratégie permet d'ajouter du rendement supplémentaire décorrélé du portefeuille Long, de réduire la corrélation aux marchés, voire de jouer un rôle de couverture en cas de crise économique ou de crédit.

4) Macro hedge

Identifier les risques ne pouvant être gérés par la construction de portefeuille, les isoler et les couvrir via des positions / instruments au profil rendement / risque asymétrique


De par leur analyse Macroéconomique, ils identifient des instruments potentiellement utilisables comme couverture macro pour la poche d’Enterprise Picking.


Le modèle de construction de portefeuille prédéfinit les budgets consacrés aux couvertures en se basant sur un budget maximal de 1,5% de l’encours par an.

Exemple de couvertures macro mises en place précédemment et débouclées depuis, avec succès :

. Short du secteur biotech tandis que le marché était proche de ses points hauts

. Position vendeuse sur le cuivre au travers d'un put

Nouvelles positions initiées au cours du S1 2016 :

. Positions vendeuses sur la dette financière subordonnée (idéal pour se couvrir contre le secteur bancaire)

. Option Put Yen / USD. Objectif : se couvrir contre la prochaine crise qui pourrait intégrer, selon Varenne, une défiance des investisseurs vis à vis du rôle de refuge de la monnaie japonaise (et nous savons bien que le yen est la monnaie la plus shortée au monde, au travers des opérations de carry trade "j'emprunte en yen, j'investis en actifs risqués - si un choc de marché se présente, je déboucle mes positions en catastrophe et je rachète du yen", ce qui explique le soi disant effet refuge du yen, qui est pourtant la monnaie d'une économie endettée à hauteur de 400 % du PIB et n'a donc fondamentalement aucune raison de servir de valeur refuge).

Pour finir, mon impression personnelle suite à analyse poussée et échange avec les gérants : Varenne Capital Partners est une société de gestion réellement innovante, avec une approche peu commune sur la gestion financière. Leur force repose sur la mise au point de systèmes de screening et d'analyse, avec l'intégration en parallèle au sein d'un processus structuré. Bien qu'étant une "petite" société de gestion, ils mobilisent des moyens humains et financiers considérables dans le cadre de la recherche et de l'amélioration des process opérationnels.

Ils ont un trader en interne pour exécuter eux mêmes leurs opérations.

Ils se démarquent du consensus avec des positions très contrariantes, et n'ont pas à rougir de leur performances passées même s'ils ont connu des passages compliqués au travers de profit warnings à répétition.

Andy Bussaglia

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