Buffett Indicator
SPAC et private equity
Jim Reid - Deutsche Bank : "Soyons honnêtes. La plupart d'entre nous n'avaient jamais entendu parler des SPAC jusqu'à ces derniers mois. Comme le montre le graphique d'aujourd'hui de notre analyste bancaire européen Ben Goy, ils représentent désormais 50% de tous les volumes d'introduction en bourse qui sont très élevés à eux seuls. [...]
Je parlais hier à mon collègue Luke Templeman des implications. Il pense que nous pourrions avoir deux énormes années de fusions et acquisitions à venir, non seulement en raison des SPAC (qui ont une durée de deux ans), mais parce qu'ils sont maintenant en concurrence pour des accords avec une énorme quantité de fonds de capital-investissement. Bien que ce dernier ait un horizon temporel plus long, une tonne de poudre sèche est présente depuis plusieurs années, ce qui met les gestionnaires de PE (private equity) sous pression pour qu'ils concluent des transactions. Et si les marchés boursiers restent solides, l’histoire nous dit que dans des cycles comme celui-ci, nous allons voir les SPAC et les PE payer des valorisations très fortes pour de très grosses transactions au cours des deux prochaines années. En outre, le phénomène peut ajouter une «prime d’acquisition» à l’ensemble du marché à mesure que les SPAC commencent à faire des acquisitions.
Cela semble être un risque énorme pour le système financier, mais ce n'est peut-être pas le cas. Contrairement à l'engouement pour les fusions et acquisitions des années 1980, où les entreprises publiques figuraient parmi les grands acquéreurs, les investisseurs SPAC et PE sont un groupe relativement restreint d'individus ou de gestionnaires d'actifs dotés de stratégies de niche. Cela signifie que la douleur, si la bulle SPAC éclate, devrait être ressentie principalement par les personnes qui ont plus de capacité à absorber les pertes.
Indépendamment de tout cela, le nœud du problème est qu'il reste une somme d'argent extraordinaire qui circule dans le système financier en ce moment et que l'impact de cela se fait sentir partout. Du mouvement r / wallstreetbets au Bitcoin et de la technologie aux SPAC. Ce ne sera pas une année tranquille pour les marchés financiers. Les marchés obligataires nous en avertissent également."
Le marché des repo, Powell ce soir
Zero Hedge : Folie historique du marché des repo sur le 10 ans du Trésor US, à -4% en repo, monstrueux Short Squeeze à venir
"Quelque chose de fou s'est produit sur le marché des repo hier: selon Scott Skyrm, le gourou des repo de Curvature, le 10 ans US s'échangeait à un niveau aussi bas que -4,00% en repo, un niveau record et une dislocation sans précédent pour le titre le plus liquide du monde, avec des conséquences potentiellement énormes pour ce que Jerome Powell dira ce soir. Incidemment, Skyrm était beaucoup plus dramatique à propos de ce mouvement historique:
« C'est fini pour le 10 ans US! De toute évidence, une quantité importante de shorts a été roulée et maintenant, la demande à court terme a dépassé l'offre disponible. L'émission s'est négociée à un niveau aussi bas que -4,00% aujourd'hui et a déjà été négociée à -3,05% pour demain. Ces deux taux sont inférieurs à Fail Charge, qui équivaut à -3,00%. »
Ce qui est remarquable, c'est que le 10 ans s’est comporté de manière à peine "spéciale" jeudi dernier lorsque les taux ont explosé plus haut au milieu de la panique de liquidation.
En fait, observez ceci : la semaine dernière, il n'y avait pratiquement pas de shorts dans le 10 ans – une liquidation massive via stop loss après l’adjudication du 7 ans de jeudi dernier, qui n'était que les longs qui jetaient l’éponge. Ce n'est qu'après que le flot de shorts est arrivé et a martelé le 10 ans à des niveaux "fails" dans le repo.
Qu'est-ce que ça veut dire en français ? (ou presque...)
Comme nous l'avons mentionné dans le passé, les TSY se négocient en spécial, ou entre 0% et -3% en pension (et bien qu'ils puissent négocier, ils ne tombent jamais en dessous du taux fail), chaque fois qu'il y a une accumulation massive de shorts. Pensez-y comme un emprunt sur une action à un pourcentage insensé: 100%, 1000%, etc. C'est similaire dans les taux, seuls de tels mécanismes ont lieu sur le marché des repo et un taux de -3% est généralement considéré comme l'équivalent de très difficile à emprunter. Même ainsi, jamais auparavant nous n'avons rencontré un trading sur le 10 ans si spécial qu'il était en dessous de la charge fail.
Pourquoi quelqu'un achèterait-il en dessous de la charge fail ? Comme l'explique Skyrm, sur le marché du Trésor, si vous ne livrez pas à une contrepartie, il y a une charge de défaillance égale à 300 points de base en dessous de la limite inférieure de la fourchette cible des fonds fédéraux. L'équivalent d'un taux Repo de -3,00%. Il existe une variété de raisons pour lesquelles un bureau Repo couvrira un short en dessous du taux de fail - qui incluent: garder les clients heureux, éviter les réunions / explications internes et les règles internes qui exigent que les shorts soient couverts. Rien de tout cela n'explique pourquoi le taux repo chuterait à -4% mathématiquement improbable, sauf pour suggérer que quelque chose commence à se fissurer sur le marché repo lui-même.
Skyrm conclut en disant ce que nous avons noté ci-dessus, à savoir que «ce qui est important, c'est que le trading en dessous de la charge fail implique une véritable base short profonde».
Alors qu'est-ce que cela signifie dans le schéma des choses ? Rappelez-vous ce que nous avons montré hier en utilisant les dernières données de Goldman - il n'y a aucune liquidité, nada, zilch dans Treasurys. En effet, la dernière fois que la profondeur du sommet était aussi basse, c'était au pic de la crise de Covid en mars dernier.
Dans le même temps, les dernières données repo confirment simplement que toute l'action des prix est entièrement dans les shorts et explique une grande partie de l'action d'aujourd'hui. En fait, jamais auparavant il n'y a eu un tel tas de shorts dans le 10 ans.
Ceci est important car cela signifie que le déséquilibre sur le marché obligataire n'est plus seulement un pari fondamental des traders qui s'attendent à l'inflation: il y a aussi quelque chose de profondément faux dans la structure réelle du marché lui-même, à tel point que s'il n'est pas contrôlé, cela pourrait entraîner des conséquences catastrophiques pour le marché (autrefois…) le plus liquide au monde.
Pendant ce temps, nul autre que le vice-président de la Fed, Lael Brainard, qui était jusqu'à très récemment censé devenir le prochain secrétaire au Trésor et est largement considéré comme le remplaçant de Powell à la présidence de la Fed, a déclaré mardi que la Fed «prête maintenant attention» :
"Je suis très attentif aux développements du marché - certains de ces mouvements la semaine dernière et la vitesse de ces mouvements ont attiré mon attention. Je serais inquiet si je voyais des conditions désordonnées ou un resserrement persistant des conditions financières qui pourraient ralentir les progrès vers notre objectif."
Peut-être que mardi la Fed n'a pas vu de «conditions désordonnées» mais à la lumière du mouvement historique en pension de mercredi, la Fed n'a plus le luxe d'attendre.
Cela signifie également que ce soir, lorsque Powell prendra la parole lors de l'événement virtuel du Wall Street Journal qui commence à midi (NDRL après la clôture en Europe), le président de la Fed laissera probablement fortement entendre que la Fed prolongera l'exemption SLR de 3 à 6 mois supplémentaires (nous avons expliqué l'importance de l'extension du terme SLR plus tôt dans "Pourquoi le SLR est tout ce qui compte pour les marchés en ce moment"), ou que les taux IOER ou RRP seront augmentés pour désengorger l'accumulation soudaine de garanties et les repousser sur le marché. Peut-être que la Fed ira jusqu'à suggérer qu'une nouvelle opération Twist sera activée dans les mois à venir (avant l'annonce de la baisse de la Fed). Soit dit en passant, notre scénario de base est que Powell indiquera clairement que la durée actuelle du SLR sera prolongée car la Fed voudra se garder la possibilité d'activer YCC (contrôle de la courbe des taux) juste avant d'annoncer une diminution au S2.
Quoi que fasse Powell, il devra faire quelque chose pour dégeler non seulement le marché obligataire mais maintenant aussi le marché des repo, l'alternative étant un marché qui est maintenant littéralement cassé, ce que l'ancien gourou des pensions de la Fed de New York Zoltan Pozsar a prédit la semaine dernière (voir "Ici We Go Again: Zoltan met en garde le marché des repo sur le point de subir un choc majeur alors que le taux de financement clé devient négatif ").
Et en parlant de Pozsar, voici ce qu'il a dit dans sa dernière note Global Money Dispatch que nous avons abordée plus tôt:
"Pour chaque récit macro qui explique pourquoi les rendements du Trésor américain augmentent, il existe également un récit de plomberie qui peut expliquer les choses avec la même persuasion."
Alors oui, Powell et la Fed pourraient ignorer la hausse des rendements tant que la tourmente ne s'est pas propagée au marché des repo - une telle évolution pourrait être expliquée par le récit macro-reflationniste - mais maintenant que le 10Y se négocie en dessous de la charge fail en repo le marché des repo se fissure officiellement et comme septembre 2019 nous l'a appris, il n'y a rien qui inquiète plus la Fed que le caractère sacré du marché des repo.
Enfin, que se passe-t-il si nous avons raison et que Powell garantit au marché que le SLR sera étendu? Eh bien, étant donné que toute l'incertitude refoulée quant à savoir si les bilans bancaires seront ou non utilisables après le 31 mars disparaîtra, ce qui se passera sera un short squeeze monstre avec tous ces shorts qui ont poussé le 10 ans à -4% dans la panique des repo, et une ruée pour couvrir les positions, provoquant une flambée massive des prix (et une chute des taux), et à partir d'ici il y aura un suivi immédiat des actions où les inquiétudes concernant la hausse des taux ont fait plonger les actifs à risque, nous nous attendons à un mouvement monstre plus élevé à la hausse des actions ce soir.
En fait, à en juger par la chute libre des contrats à terme, nous ne serions pas surpris si la Fed annonce que l'exemption SLR sera accordée à l'heure habituelle de pré-marché de 8h30.
Dans tous les cas, restez à l'écoute car il y aura des feux d'artifice - très probablement à la hausse - mais si pour une raison quelconque Powell refuse de désengorger le marché des repo, il y aura du sang."
Zero hedge Traduction libre